宏观点评：出口超预期转负的背后

宏观点评 出口超预期转负的背后 事件：按美元计，10月出口同比-0.3%，预期3.4%，前值为5.7%；进口同比-0.7%，预期0.3%，前值0.3%；顺差851.5亿美元，预期920亿美元，前值847.4亿美元。 核心结论：10月出口延续超预期回落，时隔28个月同比首度转负，高基数之外，外需走弱、出口价格回落仍是主要拖累；进口延续弱势，时隔25个月同比首度转负。往后看， 短期我国出口仍面临4重压制，特别是价格回落、欧美经济走弱的斜率可能比预期更快，出口可能继续承压，对经济的支撑也将进一步弱化。 1、整体看，10月出口超预期回落，时隔28个月首度转负。按美元计，10月出口同比降0.3%，为2020年5月以来首次转负，同时大幅低于预期3.4%和前值5.7%；环比降7.5%，创有数据以来最低（2011-2019年同期均值为降4.2%）。归因看，出口超预 期回落，除基数偏高外，主要源自两方面的拖累：1）外需走弱，10月全球PMI录得49.4%，连续2个月处于荣枯线下，也是全球PMI第5个月处于下行通道；美欧日英等发达经济体PMI同步回落，均指向外需明显走弱。同样，和中国出口结构类似的韩国9-10月前20日出口分别同比降8.8%、5.5%。2）出口价格回落，前期报告中我们提出，我国出口价格和国内PPI走势高度相关，按照最新高频数据测算，10月我国PPI大概率转负，意味着价格因素对出口可能逐步转为拖累。 2、分结构看，多数产品出口回落，机电产品是主要拖累；对美出口弱，东盟是支撑。 >分商品看，机电产品仍是主要拖累，出行、日用品分化，防疫、竣工仍弱。1）机电产品出口再度回落：10月我国机电产品出口1771.4亿美元，占比59.4%，同比降0.7%，是10月出口的主要拖累。其中：电脑（自动数据处理设备）、通用设备出口降幅分别扩大3.9、7.3个百分点至16.6%、5.3%，手机出口增速回落16.2个百分点至7.1%；2）出行相关产品出口延续分化、防疫物资仍是拖累：10月箱包、鞋靴出口同比增19.7%、2.7%，仍高于整体增速，但服装出口同比降幅扩大12.5个百分点至16.9%；防疫相关的纺织（口罩）、医疗仪器同比降幅扩大至9.1%、13.9%；3）日用品出口延续分化、地产竣工链降幅扩大：10月玩具出口同比降幅扩大8.2个百分点至17.9%，塑料制品出口同比增2.8%，仍高于整体增速；竣工链中家电、家具、灯具出口同比降幅分别扩大5.2、1.2、1.2个百分点至25%、10.6%、15.7%。 4）其他结构性亮点包括：汽车出口延续高增（10月出口同比增89.2%）；农产品、以及稀土等原材料出口仍偏强（10月出口分别同比增10.1%、47.4%）；船舶出口由负转正 （10月出口同比上升26.1个百分点至23.7%）等。 >分国别看，对美出口延续偏弱，对欧盟、印度出口大降，对东盟出口仍是支撑。发达国家中，对美出口降幅扩大1.0个百分点至12.6%，连续3个月为负；对欧盟出口大降 14.6个百分点至-9.0%，高基数是主要拖累（2021年9-10月对欧盟出口分别同比增28.6%、44.3%）；对日出口同比3.8%，高于整体增速。新兴市场国家中，对东盟出口增20.3%，是主要支撑；对韩国、巴西出口分别同比7.0%、7.1%，也高于整体增速；对印度出口降15.7个百分点至-2.4%，是10月出口的重要拖累。 3、10月进口延续弱势，时隔25个月首度转负。10月进口同比降0.7%，为2020年8月以来首次转负，同时低于Wind一致预期和前值0.3%；环比降10.4%，同样弱于季节性（2011-2019年均值为降7.2%）；与PMI重回线下、高频数据回落等给出的信号一致。 结构上看：1）能源进口仍是支撑，10月我国原油、煤及褐煤、成品油、天然气分别同比增43.8%、2.8%、13.3%、31.5%，如果剔除上述能源分项，10月我国进口同比将下降6.4%；2）机电产品、原材料等是拖累，10月我国机电产品进口842亿美元，占比39.5%，同比下降7.1%，是进口的重要拖累；其中，电脑进口同比降29.5%；铁矿砂、钢材、铜材、原木等原材料进口也明显回落，分别同比降26.8%、19.7%、18.1%、30.1%。 4、往后看，短期出口可能继续承压。前期报告《出口拐点进一步确认》等中我们提示，我国出口面临“价格回落、欧美经济走弱、份额趋降、高基数”4重压制，特别是价格回落、欧美经济走弱的斜率可能比预期更快，意味着短期出口可能继续承压。对经济而 言，出口是今年我国经济两大支撑之一（前三季度净出口对GDP同比的贡献约32%），这也意味着后续出口对经济的支撑也将进一步弱化。 风险提示：疫情、外部环境、政策力度等超预期变化。 证券研究报告|宏观经济研究 2022年11月07日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理刘安林 执业证书编号：S0680121020004邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《出口拐点进一步确认》2022-10-24 2、《全面理解三季度经济》2022-10-24 3、《8月出口超预期回落，是拐点吗？》2022-09- 4、《高频半月观：经济仍下，新政策可期》2022-10 5、《当前我国可能更接近通缩—兼评9月物价 2022-10-14 6、《出口强韧性，还能持续多久？—兼评7月进出 2022-08-07 7、《如何理解出口连续大超预期？》2022-07-13 请仔细阅读本报告末页声明 出口金额:美元:当月同比 出口金额:美元:累计同比 图表1：10月出口延续超预期回落图表2：10月出口环比创有数据以来新低 % 60 40 20 0 -20 -40 -60 20142015201620172018 % 2019202020212022 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 12-10 13-06 14-02 14-10 15-06 16-02 16-10 17-06 18-02 18-10 19-06 20-02 20-10 21-06 22-02 22-10 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：10月全球主要经济体PMI延续下行图表4：出口价格对出口的支撑进一步弱化 走势图 单位%美国欧元区英国日本韩国印度越南巴西全球 % PPI:全部工业品:当月同比 出口价格指数:总指数（右轴） 15 2022-1050.246.446.250.748.255.350.650.849.4 上年同月 =100 120 115 2022-0950.948.448.450.847.355.152.551.149.8 2022-0852.849.647.351.547.656.252.751.950.3 2022-0752.849.852.152.149.856.451.254.051.1 2022-0653.052.152.852.751.353.954.054.152.2 2022-0556.154.654.653.351.854.654.754.252.3 2022-0455.455.555.853.552.154.751.751.852.3 2022-0357.156.555.254.151.254.051.752.352.9 2022-0258.658.258.052.753.854.954.349.653.7 2022-0157.658.757.355.452.854.053.747.853.2 2021-1258.858.057.954.351.955.552.549.854.3 2021-1161.158.458.154.550.957.652.249.854.2 2021-1060.858.357.853.250.255.952.151.754.3 10 5 0 -5 -10 110 105 100 95 97 98 00 01 02 03 05 06 07 08 10 11 12 13 15 16 17 18 20 21 22 90 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：不同商品出口增速情况 %10月出口同比9月出口同比 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 成稀船 ( 品土舶油 ) 海关口径 箱农家手包产用机及品陶 类瓷 似器 容皿 器 塑鞋总肥未料靴出料锻制口造 品的 铝及铝材 集通水纺家成用海织具电机产纱及路械品线其设、零 备织件物 及制品 音医灯自服玩家视疗具动装具用频仪、数及电 设器照据衣器 备及明处着及器装理附其械臵设件零备 件及 零件 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：10月对不同经济体出口增速图表7：10月剔除能源分项后，进口增速将进一步回落 %中国对主要经济体出口同比2022-10 2022-09 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 %差值（未剔除能源进口增速-剔除能源进口增速，右轴） 进口金额:当月同比 进口金额：剔除能源：同比 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 16-10 17-02 17-06 17-10 18-02 18-06 18-10 19-02 19-06 19-10 20-02 20-06 20-10 21-02 21-06 21-10 22-02 22-06 22-10 -30 百分点 16 11 6 1 -4 -9 美国欧盟日本东盟韩国印度巴西总出口 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 风险提示 疫情、外部环境、政策力度等超预期变化。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中