2024年7月金融数据点评：社融口径信贷罕见“负增”

2024年08月14日 社融口径信贷罕见“负增”——2024年7月金融数据点评 社融口径信贷罕见“负增”。7月新增社融7708亿，受去年同期低基数影响，同比多增2342亿。但相比于过去五年同期新增社融 均值1.07万亿，明显偏低。从内部结构来看，政府债券是7月社 融的主要拉动力；7月政府债券同比多增2802亿至6911亿，占新增社融的比例达到90%。而社融口径的人民币贷款是主要拖累项之一，新增规模为-767亿，是2005年7月以来首次出现负增长，同比大幅少增-1131亿。 需求偏弱与“存款搬家”影响叠加。具体地，对7月社融我们还有以下几点观察：1）禁止“手工补息”后企业继续偿还短贷，消费意愿和收入信心不足导致居民短贷也负增；2）企业存款降幅为历史同期新高，或与偿还贷款、购买理财相关；3）票融冲量、中长贷低增，表明企业扩产投资意愿依然不强。 企业中长贷拐点是债市有效的“反转信号”。年初以来，不少基本面指标与利率走势有所脱钩，这种情况与2016年有所相似，回顾当时的情况，企业中长期贷款增速是“资产荒”环境下少数依然有效的反转指标。我们可以把企业中长期贷款的驱动力简单分为“内生”和“外生”两个方面，2016年10月、2019年7月企业中长贷增速回升可能更多是由内生驱动力主导，而2022年5月的筑底回升则更多由外生驱动力主导。 从目前的情况看，中长贷已进入前一轮“外生”扩张后的“消解期”。期间企业盈利、生产预期在经过为期1年左右的扩张后转为震荡，上 行略显乏力。而政府债余额增速从2023年7月开始为期仅半年的上 行，在2024年初再度转为下行；近期或受超长期特别国债发行影响，增速有小幅回升趋势。因此，无论从内生还是外生因素来看，短期内或都难以支撑企业中长贷触底回升。后续关注企业生产预期和盈利情况何时再度步入上行通道，以及万亿超长期特别国债的相关项目会否快速落地开工、带来基建扩张和配套融资需求，届时有望推动企业中长贷跟随上行。 风险提示：历史经验参考性降低、海外市场波动超预期 固定收益定期报告 报告 证券研究报告 尹睿哲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 魏雪联系人 SAC执业证书编号：S1450124050002 weixue@essence.com.cn 低基数支撑下，7月社融同比小幅多增。7月新增社融7708亿，受去年同期低基数影响，同比多增2342亿。但相比于过去五年同期新增社融均值1.07万亿，明显偏低。7月社融表现 较弱可能受到多方面影响，其一是7月本就是信贷小月，且当前实体融资需求确实较弱，其二是在当前淡化“规模情节”的大背景下，“无效”信贷冲量现象减弱。 结构上靠政府债券拉动，人民币贷款是主要拖累。从内部结构来看，政府债券是7月社融的主要拉动力；7月政府债券同比多增2802亿至6911亿，占新增社融的比例达到90%。而社融口径的人民币贷款是主要拖累项之一，新增规模为-767亿，是2005年7月以来首次出现负增长，同比大幅少增-1131亿。企业、居民短期贷款超季节性走低，而企业中长期贷款又创2015年以来同期新低，使得贷款整体表现较差。 图1.7月社融同比增量主要由政府债券贡献，亿图2.7月社融口径下信贷负增，创历史新低，亿 2018年2019年2020年2021年 2022年2023年2024年 (767) 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 (10000) 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：iFind，国投证券研究中心资料来源：Wind，国投证券研究中心 表1：7月社融总量和结构表现均不理想，亿 单位：亿元 同比 环比 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2023-10 社融 表内融资 人民币贷款外币贷款 -1,681-1,131 -550 -22,776-22,694 -82 -1,656-767-889 21,12021,927 7,7108,197 -487 3,0393,349 33,46332,920543 9,7649,773 49,39048,401989 10,45711,092 10,76311,120 4,9894,837 -807 -310 -9 -635 -357 152 表外融资 委托贷款信托贷款未贴现银票 970338 -256 888 546349 -774 971 -755 -1,301 -1,116 -4,259 3,768 -3,287 6,009 -1,561 13 -2,572 346 -3 -9 89 -465 -172 -359 -43 347 -386 -429 -26 748 224 142 681 571 7325,636 197 393 -1,075 -2,046 -1,331 -4,490 3,552 -3,686 -1,865 202 -2,536 直接融资 企业债券股票政府债券 2,985 738 -555 2,802 -1,560 -7277 -1,565 9,1702,028 10,730 2,100 12,662 956 9,090 7,548 7,689 7,091 13,259 17,137 285 1,707 4,237 1,423 4,320 -2,741 1,388359 1,178321 231 154 111 186 2274,626 114 422 508 6,911 8,476 12,266 -937 6,011 2,947 9,324 11,512 15,638 其他融资 ABS 贷款核销 --- --- --- 1,397 308 -426 734 -1,447-1,967 999 278 271 2,069 -613 -2,103-2,530 -695 -588 -210 -203 -278 -1,355 2,092 520 1,587 488 474 2,347 742 427 社融增量 2,342 -25,291 7,708 32,999 20,623 -658 48,335 14,959 64,734 19,326 24,554 18,441 同比 环比 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2023-10 人民币 企业 票据融资短期 -1,078 1,989 -1,715 -15,000 5,979 -12,200 1,300 16,300 7,400 8,600 23,400 15,700 38,600 8,9161,497 -635 8,221 5,163 5,586 -393 3,572 8,381 -2,500 -2,767 -9,733 2,092 3,176 -5,500 6,700 -1,200 -4,100 9,800 5,300 14,600 1,705 -1,770 贷款 中长期 -1,412 -8,400 1,300 9,700 5,000 4,100 16,000 12,900 33,100 8,612 4,460 3,828 居民 短期中长期 -93 -821 772 -7,809-4,627-3,102 -2,100-2,156 5,7092,4713,202 757 -5,166 9,4064,908 -5,907-4,868 9,801 2,221759 2,925594 -346-1,053 243 -3,518 3,528 100 514 -1,666 4,516 -1,038 6,272 1,462 2,331 707 非银 -113 3,474 2,057 -1,417 363 2,607 -1,958 4,045 249 94 -207 2,088 人民币贷款增量 -859 -18,700 2,600 21,300 9,500 7,300 30,900 14,500 49,200 11,700 10,900 7,384 资料来源：iFind，国投证券研究中心 具体地，对7月社融我们还有以下几点观察： （1）禁止“手工补息”后企业继续偿还短贷，消费意愿和收入信心不足导致居民短贷也负增。历年7月虽然本就是短贷的季节性低点，但今年7月企业和居民部门短期贷款均 超季节性少增，新增规模均创历史同期新低。具体的，自从4月开始整改手工补息行为后，企业短期贷款增量明显回落，4月、5月尤其明显，而后6月增量短暂恢复“正常”水平；但7月再度超季节性回落，同比大幅少增1715亿至-5500亿。从此角度来看，禁止手工补息后，企业借短贷意愿较历史同期明显降低、7月甚至表现为大额净偿还，使得当月增量为历史同期新低。居民方面，4月以来居民短期贷款增量一直低于历史同期，7月也不例外，居民短贷同比少增821亿至-2156亿，或反映了当下居民消费意愿明显偏弱，对未来收入信心或也不足，因此选择偿还短期贷款。 图3.企业短贷超季节性回落，亿图4.居民短贷也创历史同期新低，亿 20000 15000 10000 5000 0 (5000) 2018年2019年2020年2021年 2022年2023年2024年 8000 6000 4000 2000 0 (2000) (4000) 2018年2019年2020年2021年 2022年2023年2024年 (10000) 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 (6000) 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：iFind，国投证券研究中心资料来源：iFind，国投证券研究中心 （2）企业存款降幅为历史同期新高，或与偿还贷款、购买理财相关。7月住户存款减少3300亿（过去五年同期均值为-6660亿）、企业存款减少1.78万亿（-1.36万亿）、非银存款增加7500亿（-1.06万亿），其中仅企业存款降幅明显高于过去五年均值。原因可能在于悲观经营预期下，企业用存款偿还贷款或购买理财，导致今年7月企业存款降幅创历史同期新高。受此影响，7月M1增速进一步下降1.6个百分点至-6.6%。 图5.7月企业存款降幅高于过去五年均值，亿图6.7月理财规模明显增长 2019-072020-072021-072022-07 2023-072024-07过去五年均值 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 300000 290000 280000 270000 260000 250000 240000 230000 理财存续规模，亿 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 住户存款企业存款非银存款 资料来源：iFind，国投证券研究中心资料来源：普益标准，国投证券研究中心 （3）票融冲量、中长贷低增，表明企业扩产投资意愿依然不强。7月票据融资大幅多增1989 亿至5586亿，7月末转贴现利率快速下行也侧面印证了此票据冲量现象，因此7月票融余额增速继续上行至8.86%。而在基本面延续走弱、需求弱势的背景下，企业7月企业中长贷仅新增1300亿，为2015年以来同期新低，导致企业中长贷余额增速继续下滑至12.32%。以上因素影响下，7月社融结构指标继续下行1.6个百分点至3.46%。 图7.7月末6个月国股转贴现利率快速下行，%图8.社融结构指标连续五个月下行（%） 国股6个月城