核心观点
- 供给端：国内电解铝供给增量有限，4500万吨产能天花板已确立，未来增量空间主要依赖海外布局，但海外产能释放速度偏缓。海外发达国家因能源成本较高存在停产及复产不及预期的现象，新兴国家因配套资源薄弱存在较长的建设周期。
- 需求端：传统建筑用铝需求下滑，但新能源汽车、光伏、特高压“新三样”对传统需求下滑形成对冲，电解铝消费韧性犹存。
- 库存与价格：2025年全球库存不断走低，支撑铝价震荡上行。LME+COMEX+SHFE库存和电解铝社会流通库存均显著下降，反映出2025年电解铝需求韧性。
- 成本与盈利：产业链成本中枢下移，铝土矿、氧化铝维持过剩格局，压低电解铝成本中枢。2025年上半年电解铝单吨利润显著提升，盈利空间凸显。
- 政策：碳交易政策提升水电铝企业优势，推动行业绿色转型，电解铝使用清洁能源比例提升。
关键数据
- 全球铝土矿储量：550-750亿吨，已探明储量约290亿吨，主要分布于几内亚、澳大利亚、巴西等。
- 中国铝土矿储量：占全球2.34%，主要分布于广西、贵州、河南、山西。
- 全球铝土矿产量：几内亚、澳大利亚、中国是全球前三大生产国。
- 中国铝土矿进口量：2024年15876万吨，同比增长12.3%。
- 中国氧化铝产能：2025年预计新增1340万吨。
- 中国电解铝运行产能：截至2025年6月底4382.9万吨，开工率达96%。
- 中国电解铝产量：2025年预计净增30万吨。
- 海外电解铝新增产能：2025年预计新增投产95.5万吨。
- 中国再生铝产量：2024年约1050万吨。
- 2025年新能源汽车销量增速：预计36%-44%。
- 2025年单车用铝量：预计225-235kg。
- 2025年全球光伏新增装机容量：预计596GW。
- 2025年电解铝单吨利润：Q1为2376.3元/吨，Q2为3378.6元/吨。
研究结论
- 2025-2026年国内电解铝有望维持紧平衡从而支撑铝价中枢上移，产业链成本有望维持低位推动盈利扩张。
- 当前电解铝企业普遍具有高分红+低估值的特征，未来估值有望持续修复。
- 建议关注氧化铝自给率低、电解铝产量不断增长的标的，如天山铝业、云铝股份、神火股份、中国宏桥、中孚实业等。
- 建议关注头部铝加工企业，如明泰铝业、南山铝业等。
风险提示
- 宏观经济波动风险
- 原材料价格波动风险
- 全球贸易冲突风险
