盈利超预告中值，多晶硅产能收储利好公司收回投资成本

信义光能2025年H1盈利超预期中值6%，收入/盈利同比降6.5%/58.8%。光伏玻璃业务受关税推动美国客户囤货影响，北美及欧洲收入大增224%至7.6亿元，但销量增长17.5%（主要通过降库存），平均售价下跌21%，毛利率降10.1个百分点至11.4%，并对闲置窑炉计提3.1亿元固定资产减值。光伏发电收入增0.7%至14.4亿元，因限电增加，毛利率降2.0个百分点至63.5%。公司6月发行首期8亿元3年熊猫债，利率仅2.1%，期末人民币借款占比升至98%，推动平均借款利率环降0.67个百分点至2.58%。财务/行政费用同比降22%/19%。公司今年尚无点火光伏玻璃产能并在7月冷修2*900吨，在产产能降至2.14万吨，产量指引下调10%。印尼2条新产线在建，预计1Q26投产。

行业大幅减产后光伏玻璃价格将见底回升。中国内地光伏抢装结束后需求下降，光伏玻璃供给则在6月前增加，导致供需差扩大，2.0毫米玻璃每平米价格由4月高点的14.25元跌至7月的10.5元，全行业再度陷入亏损。6月以来行业大幅减产，内地在产产能已由5月底的10.0万吨降至目前的8.9万吨，后续或仍将有较大规模减产。在供给减少及组件客户低价囤货的共同推动下，行业库存天数由7月高点的36天快速降至月底的29天，预计8月起玻璃价格将见底回升。

多晶硅产能收储利好公司收回投资成本。目前多晶硅产能收储计划正在商议中，收购价格有望达6-8万元/吨，被收购方包括公司持股52%的子公司信义硅业尚未投产的6万吨产能。若计划顺利推进，公司有望收回19-25亿元资金，基本覆盖投资成本。

光伏供给侧迎转机，维持买入。7月1日中央财经委第六次会议召开，7月3日工信部部长主持召开光伏企业座谈会，强调综合治理光伏行业低价无序竞争，推动落后产能有序退出。基于不得低于成本销售的政策要求，光伏主材价格大涨，关注该要求会否推广至光伏玻璃。下调2025-27年盈利48%/29%/25%，估值由1.2倍市账率下调至1.0倍，并切换至2026年，下调目标价至3.70港元，维持买入。