核心观点
爱玛科技作为国内电动两轮车行业的龙头企业，正开启新的成长周期。公司通过三电技术创新和智能化应用，推动ASP提升；同时，通过产品与渠道优化，实现销量增长。未来，电动三轮车和品牌出海将成为公司重要的第二、第三成长曲线。
ASP提升逻辑
- 三电技术：引擎MAX系统持续迭代，自研凸极电机和蔚蓝控制器电控系统构建“性能+场景化”综合动力解决方案。
- 智能化：基础智能化功能在主推车型适配，智能化渗透率快速提升，中高端车型搭载更多智能化功能，稳步提升高端品牌形象。
销量提升逻辑
- 产品端：优化用户画像，增加男性向产品线，扩大消费群体覆盖范围。
- 渠道端：门店总数超3万家，下沉市场稳固，逐步淘汰低效门店，提升渠道质量；一、二线城市门店升级，推动单品旗舰策略。
行业格局
- 短期：新国标实施、新品发布以及以旧换新政策等，对推升行业景气度、格局优化等仍有催化。
- 中期：加速市场份额抢夺支撑点更多来自供给门槛约束、头部产品力提升（三电、智能化、电摩品类）、供应链管理带来的成本优势。
第二曲线
- 电动三轮车：公司24年营收19.5亿元，同比+36%，销量55万台（同比+29%），预测25-27年营收分别为27/40/50亿元，同比+40%/+45%/+25%。
- 品牌出海：东南亚线下门店超百家，针对载客/货运需求推出大功率车型；欧美通过Ebike切入绿色出行赛道。
限制性股票激励计划
- 旨在绑定股东、公司及核心团队利益，驱动战略落地。
- 目标：业绩25、26、27年营收或者净利增长不少于15%、32.25%、52.09%，经计算复合年化同比增速均为15%。
盈利预测、估值和评级
- 预测25-27年归母净利润分别为24.6/29.2/33.2亿元，同比+23.8/+18.8%/+17.1%。
- 采用相对估值法，25-27年可比公司平均PE为17/13/11X，公司目前股价对应PE为13/11/9X。
- 给予公司2025年20倍P/E，对应目标价56.64元，首次覆盖,给予“买入”评级。
风险提示
- 以旧换新对终端替换刺激偏弱。
- 竞争激烈导致价格战风险。
- 原材料价格大幅波动风险。
- 股份解禁风险。
- 可转债股价高于现价风险。
