国投证券宏观定期报告：周度经济观察 ————机构行为调整，市场上涨未完
一、第二本账支持财政，企业盈利压力不减
- 财政收入：6月一般公共预算收入同比-0.3%，2月以来首度转负，税收收入小幅提升，非税收入继续下降，收入结构持续改善。主要拖累项为资源税、个人所得税和外贸企业出口退税，拉动项为房产税和汽车购置税。两年复合同比看，主要拖累项为企业所得税、车辆购置税和土地增值税。
- 财政支出：6月一般公共预算支出同比0.4%，较上月大幅下滑，第一本账支出端持续减速。交通运输分项拖累最为明显，与同期基建投资大幅减速指向一致。科学技术与社保就业相关支出维持较高增速，但6月也出现边际减速。
- 政府性基金：6月政府性基金收入同比20.4%，较上月大幅提升；土地出让收入同比21.6%，较上月大幅抬升。短期内土地出让收入高增的持续性预计较弱，但7月以来港股优质房企与劣质房企股价出现明显分化，或表明房地产企业正在从普遍下行过渡到分化阶段。
- 工业企业利润：6月工业企业利润当月同比-4.3%，与上月相比降幅略有收窄，但上半年利润累计同比大幅低于营收同比。分行业来看，利润同比回落幅度最大的为采矿业，制造业利润同比韧性最强但较上月也出现了明显下滑。利润持续走弱主要与价格因素有关，6月PPI同比跌幅加深，暗示工业领域产能过剩的压力在增加。
二、机构配置行为调整中
- 市场表现：权益市场持续上涨，上证综指在3500点位置继续向上突破，红利板块持续下跌，非银、地产等此前涨幅靠后的行业出现补涨，煤炭、钢铁、建材等“反内卷”相关品种波动加剧。
- 机构行为：债券市场出现大幅调整，10年、30年国债收益率调整幅度尤其明显，反映出机构投资者在减持债券资产、增持权益资产，这与过去三年机构行为形成镜像。
- 政策影响：7月28日《育儿补贴制度实施方案》公布，对宏观经济的影响较为有限，但表明政策观念正在经历变化，决策当局对消费与居民部门的重视程度在增加。
- 市场驱动因素：主动信贷扩张的过程对权益市场构成基本支撑，而机构增持风险资产的行为对市场形成接力，同时基本面压力最大的时候可能正在过去，这些因素的延续和强化，有望推动权益市场向更高水平演绎。
三、7月美联储大概率按兵不动
- 美国经济数据：7月Markit制造业PMI为49.5，创年内新低；服务业PMI为55.2，创年内新高。制造业与服务业冷热不均的局面仍在延续。首次申领失业救济金人数为21.7万，已连续六周回落。
- 美联储政策：考虑到近期美国经济数据整体偏强，且关税谈判的不确定性仍存，预计美联储在7月FOMC议息会议大概率保持按兵不动，以等待更明确的信号再重启降息。市场降息预期较为稳定，或在等待议息会议后鲍威尔在发布会上的表态。
- 欧央行政策：欧央行召开议息会议，维持利率不变，整体符合市场预期。欧央行行长拉加德表示，当前欧元区经济增长略好于预期，欧央行目前处于有利位置，可以保持现状，观察未来几个月这些风险（贸易争端）如何发展。
- 市场风险偏好：美国与日本、泰国、印尼等国达成贸易协定，关税不确定性下降，叠加部分科技公司业绩强劲，市场风险偏好显著上升。上周10年期美债利率维持震荡；美元指数回落0.8%至97.7；金价小幅下跌；美股整体收涨。
- 关税谈判：临近关税谈判截止日，市场对美国与各国关税谈判的关注度上升。但倾向于认为关税对市场冲击最猛烈的阶段已经过去，下半年减税、降息的落地有望对美国经济形成额外支撑，这也使得美股有望延续偏强表现。
