大宗商品分析框架之七：黄金还能突破新高么？

核心观点：

• 中美竞争是催生黄金大牛市的底层逻辑。美国全球地位相对回落，导致全球秩序重构和不确定性增加，加速全球去美元化浪潮，推动各国央行和私人投资者增持黄金资产。
• 推动黄金上涨的关键因素包括：经济基本面（美联储降息、美国债务扩张）、不确定性（特朗普关税政策、中东和俄乌局势）、需求端（投机需求、央行购金）。
• 下半年黄金走势看好，预计金价将继续创新高，年底可能升至3700美元/金衡盎司以上。

关键数据：

• 中国制造业增加值占全球比重持续上行，超过美国成为全球第一大工业国。
• 中国贸易总额占全球比重持续上升，全球绝大多数国家的最大贸易伙伴已从美国转为中国。
• 美元体系“武器化”使用案例包括对朝鲜、伊朗、俄罗斯等国的制裁。
• 中美科技领域差距逐步收窄，中国在机器人、新能源、AI与芯片等关键领域取得突破。
• 中国军事装备在第六代战机、预警机、驱逐舰与航母等关键领域进展显著，部分性能领先或接近美军。
• 全球央行黄金储备量持续上升，2022-2024年全球央行黄金需求创新高，每年购金均超1000吨。
• 全球黄金ETF持仓存量规模超3600吨，今年以来新增近400吨。

研究结论：

• 投资和央行购金是金价主要推动力，避险和景气短期影响更大。
• 央行购金主导近来金价变动，近5年以来央行购金的解释力度大幅提升至六成。
• 多数央行仍将继续去美元化，且程度有所加深，认为黄金比重上升的央行继续增多。
• 美联储降息仍有较大可能超预期，债务增发难以改善，特朗普关税政策和地区冲突仍不明朗，投机需求拖累迎来拐点，央行购金并未停歇，年底金价或仍将继续上升超10%。

风险提示：

• 美联储降息不及预期。
• 历史经验失效。
• 测算存在偏差。