爱奇艺（IQ US）研报总结
核心观点与评级
- 维持2季度运营层面盈亏平衡预期，预计2025年2季度收入环比降8%，主要受剧集置换减少、档期调整及效果广告表现影响。
- 基于成本节约和汇兑收益，维持经调整运营层面盈亏平衡预期。
- 展望：预计2季度会员收入环比降9%，广告收入环比降4%，但7月内容表现改善，预计3季度收入环比恢复增长。
- 微剧布局稳步推进，短期对利润影响持续，下调2025/26年经调整净利润至7.7亿/14.3亿元人民币。
- 维持买入评级，基于头部内容边际改善及文娱订阅抗周期属性。
盈利预测变动
- 2024E
- 营业收入：27.875亿人民币（环比-4%）
- 付费会员收入：16.879亿人民币（环比-5%）
- 在线广告收入：5.413亿人民币（环比-2%）
- 内容发行收入：2.404亿人民币（环比-8%）
- 其他收入：3.179亿人民币（环比-1%）
- 毛利润：6.394亿人民币（毛利润率23%）
- 调整后运营利润：1.242亿人民币（调整后运营利润率4%）
- 调整后净利润：7.66亿人民币（调整后净利润率3%）
- 2025E
- 营业收入：29.126亿人民币（环比-3%）
- 付费会员收入：17.366亿人民币（环比-4%）
- 在线广告收入：5.541亿人民币（环比-2%）
- 内容发行收入：5.817亿人民币（环比-5%）
- 其他收入：2.622亿人民币（环比-8%）
- 毛利润：7.179亿人民币（毛利润率23%）
- 调整后运营利润：1.561亿人民币（调整后运营利润率5%）
- 调整后净利润：1.882亿人民币（调整后净利润率8%）
- 2026E
- 营业收入：30.138亿人民币（环比-3%）
- 付费会员收入：18.110亿人民币（环比-2%）
- 在线广告收入：6.171亿人民币（环比-3%）
- 内容发行收入：5.998亿人民币（环比-5%）
- 其他收入：3.197亿人民币（环比-1%）
- 毛利润：7.577亿人民币（毛利润率23%）
- 调整后运营利润：2.272亿人民币（调整后运营利润率6%）
- 调整后净利润：2.272亿人民币（调整后净利润率5%）
估值与目标价
- 估值基准调整至2026年，基于10倍2026年市盈率，维持目标价2.1美元。
关键数据与趋势
- 2季度头部剧集播放份额占比或较1季度下降6个百分点，但7月内容表现改善，《朝雪录》位列长剧播放榜第1，《喜剧之王单口季2》/《新说唱2025》热度领先。
- 微剧布局稳步推进，下半年将更聚焦精品内容上新的稳定性，短期对利润影响持续。
- 广告库存释放对用户拉新、留存及商业化有正向促进。
分析师披露与免责声明
- 分析师赵丽（CFA）及蔡涵维持买入评级，无直接利益冲突披露。
- 报告数据来源包括FactSet、公司资料、交银国际预测及云合数据。
- 免责声明：报告内容仅供参考，不构成投资建议，投资者需独立评估风险。
