爱奇艺：关注运营效率的提升，目标2022年实现盈亏平衡

事件：爱奇艺披露四季报，Q4收入同比-0.9%至73.9亿元，略超市场预期。内容成本达49亿元，占收比同比收窄2.1pcts至66.3%。Q4毛利率同比+2.9pcts至11.9%。Q4归属普通股东净亏损额为17.8亿元，对应净亏损率为24.1%，同比扩大3.4pcts。分板块来看，季度内会员/在线广告/内容分发/其他收入分别同比+7.4%/-10.5%/-5.3%/-12.3%，占整体收入比重分别为55.8%/22.5%/10.3%/11.4%。 提价效应驱动ARM增长，在线广告表现低迷：Q4会员收入同比+7.4%至41.2亿元，符合我们预期。四季度日均会员数达9,700万，同比/环比-5.6%/-7.4%，主要由于季度内大部分时间缺乏重磅新内容的上线，《风起洛阳》《谁是凶手》《王牌部队》等热播剧集均在12月上线。 受提价效应所驱动，季度内单会员平均月度收入（ARM）同比+13.8%至14.2元。爱奇艺独播剧集《人世间》2022年1月底上线后表现亮眼，云合数据显示显示该剧2月正片有效播放达17亿，位居当月第一。 Q4广告收入同比-10.5%至16.6亿元，亦符合我们预期，主要由于缺乏优质新综艺上线以及宏观逆风影响，进入2022年，我们预计Q1在线广告板块在去年同期高基数的情况下仍将面临较大的同比压力。 关注运营效率的提升，目标2022年实现盈亏平衡：公司正进行人员及组织架构的优化，同时自制内容战略的推进、精细化运营策略也将驱动内容成本逐步改善。Q4公司Non-GAAP经营亏损额同比/环比收窄45%/52%，公司提出目标在2022年实现Non-GAAP经营利润的盈亏平衡，并尽快实现单季度Non-GAAP经营利润盈亏平衡。此外，近期爱奇艺宣布与百度及Oasis Management Company Ltd.等投资机构签订认购协议，总购买价为现金2.85亿美元。 投资建议：维持增持-A评级及12个月目标价6美元，基于1x2022E市销率。我们对公司盈利能力逐年改善的预期不变，自制内容战略与影视行业监管带来的成本改善效应正在显现，同时我们认为公司正积极对内容运营进行优化，上新策略或更加关注ROI以提升内容效率。 我们预计公司2022/2023年收入增速为1.0%/4.0%，净亏损为36亿/30亿元。 风险提示：1）会员增长遇到瓶颈；2）内容成本控制不及预期；3）经营杠杆效应不及预期；4）中概股退市风险。 表1：爱奇艺–4Q21业绩快览 表2：爱奇艺–收入利润表 表3：爱奇艺–现金流量表 表4：爱奇艺–资产负债表