创新兑现：从Biotech到Biopharma
- 专注领域与团队背景：公司专注肿瘤、出血及血液治疗领域，高管及研发团队拥有丰富的药企新药研发经验。
- 商业化进展：公司近年来创新成果持续转化，2024年收入同比增长37.91%，2025Q1同比增长54.87%。亏损逐年收窄，2024年归母净利润亏损-1.38亿元，同比减亏1.40亿元，2025Q1归母净利润亏损0.28亿元。预计公司有望实现盈亏平衡、扭亏为盈。
- 研发投入：公司研发费用由2016年的0.61亿元增长至2023年的4.96亿元，2024年降低至3.88亿元，预计未来将持续投入研发费用。
- 管线布局：公司拥有15项主要在研药品，涵盖双抗、三抗、重组蛋白药物及小分子化药，3款已获批上市，1款BLA产品，2款产品的4项适应症处于III期临床，多款产品处于I期或II期临床试验阶段。
ZG006：结构新颖的DLL3三抗，有望打造SCLC基石疗法
- DLL3靶点：DLL3为SCLC最具潜力的治疗靶点之一，现有效治疗方案疗效有限，晚期患者5年生存率只有7%。
- ZG006特点：结构新颖的DLL3三抗，独特的2:1分子结构设计，较传统BiTE分子更具优势。
- 疗效数据：2025ASCO数据亮眼，针对三线及以上SCLCII期剂量优化试验中，10mg与30mg组ORR分别为62.5%和58.3%，DCR分别为70.8%和66.7%。此外在神经内分泌癌患者中也展现显著抗肿瘤活性及良好的安全性。
- 未来规划：将开展针对后线SCLC及一线联合的注册临床，全面布局小细胞肺癌赛道，打造基石疗法。海外临床获得FDA同意，有望近期入组患者。
- 销售预测：预计ZG006小细胞肺癌适应症国内销售峰值约20亿人民币、海外销售峰值约30亿美金，海外授权潜力较大。
ZG005：新型PD-1/TIGIT双抗，泛瘤种潜力有望成为重磅炸弹
- PD-1/TIGIT双抗赛道：TIGIT是癌症免疫治疗新兴靶点，目前全球涉及TIGIT的临床研究中，多为与PD-1/PD-L1联用。
- ZG005特点：新型抗PD-1/TIGIT双特异性抗体，能够同时靶向PD-1及TIGIT，IgG4结构减少ADCC效应，促进TIGIT的共刺激受体CD266表达。
- 疗效数据：在既往未接受过免疫检查点抑制剂治疗的二线及以上宫颈癌患者中，20mg/kg组基于IRC评估的确认ORR为40.9%，DCR为68.2%。基于研究者评估，20mg/kg组mPFS已超过11个月。一线晚期宫颈癌患者中同样显示优异的有效性和安全性。
- 未来规划：ZG005宫颈癌及肝癌适应症国内销售峰值约30亿人民币。研究表明ZG005与化疗、ADC、TCE等治疗手段具备广泛联用潜力，且适应症拓展潜力较大，有望成为下一个重磅品种。
商业化产品梯次落地，创新硕果空间广阔
- 多纳非尼：首款国产肝癌靶向药，已获批晚期肝癌和RAIR-DTC适应症，纳入医保，销售额稳健增长。
- 重组人凝血酶：国内首个获批的新一代局部止血药品，已与远大生命达成独家商业化合作，未来有望快速放量。
- 吉卡昔替尼：MF适应症获批上市，其最佳脾缓解率为80.9%，远高于芦可替尼，有望成为BIC药物；自免商业化空间广阔，斑秃、特应性皮炎、强直性脊柱炎适应症均已进入III期临床。
聚焦三大领域研发，在研产品潜力丰富
- 研发策略：构建肿瘤免疫和分子靶向联合治疗产品体系。
- 注射用人促甲状腺激素：填补甲状腺诊疗空白，市场空间广阔，已递交上市申请，并与德国默克达成独家商业化合作，获得总授权2.5亿元。
- ZGGS18：作用机制独特，增强肿瘤免疫抗肿瘤疗效，能够同时减少肿瘤微环境中的VEGF和/或TGF-β。
- ZGGS15：LAG-3/TIGIT双抗，有望治疗多种实体瘤，目前全球范围内尚未有同类机制药物获批上市。
- ZG2001：泛KRAS抑制剂，具有治疗多种KRAS突变肿瘤潜力，是全球临床研究进展最快的SOS1选择性抑制剂之一。
盈利预测与投资评级
- 销售预测：预计公司已商业化产品（多纳非尼、吉卡昔替尼、重组人凝血酶）合计销售峰值50亿元（给予3倍PS），在研核心产品（rhTSH、ZG006、ZG005）国内销售峰值约60亿元（给予3倍PS），ZG006海外销售峰值约30亿美金（考虑BD后销售分成给予10倍PE）。
- 盈利预测：预计公司2025-2027年收入分别为8.18/17.14/28.46亿元，归母净利润分别为-1.00/3.77/7.71亿元。
- 投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
- 新药研发进展不及预期风险
- 药品销售不及预期风险
- 海外交易不及预期风险
