深度研究：C端产品渠道双升级助力突围，2025年有望迎来经营拐点

三棵树（603737）深度研究

公司概况

• 成立于2002年，发展初期主要立足于福建地区，2014年起加速地域拓展，完善全国化布局。
• 2014年收购大禹防水、廊坊富达、麦格美，进军防水及保温材料领域。
• 致力于打造“七位一体”产品和马上住服务，提供美好生活解决方案。
• 在《涂界》统计的2024年全球涂料/装饰漆企业中，公司位居全球第八，国内第四。

行业分析

• 需求端：新建需求逐渐筑底，存量翻新支撑中长期需求。2025年地产整体需求有望筑底回升，带动涂料需求恢复。
• 供给端：行业集中度提升，内资品牌超车趋势延续。2023年我国涂料行业CR10仅21.6%，提升空间充足。
• 渠道：流量向小B和C端倾斜，头部企业品牌、客户服务以及经销商赋能优势将进一步发挥。

公司分析

• C端产品渠道双升级：
  • 仿石漆市占率达5-10%，巩固农村C端渠道优势。
  • 艺术漆跻身行业前三，加强中高端定位C端布局。
  • “马上住”社区店模式撬动零售网点，覆盖全国超300个城市，社区焕新店接近1500家。
• 品类拓展：积极布局工业涂料，推出三款新品，未来有望成为新的增长点。
• 利润率改善：2025年价格竞争有望缓解，减值计提压力减少，利润率有望回升。

盈利预测与估值

• 预计2025-2027年，公司归母净利润8.03/10.01/12.37亿元，对应PE分别为31.61/25.37/20.53。
• 维持“增持”评级。

风险提示

• 需求不及预期。
• 行业竞争超预期。
• 减值压力超预期。