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债市机构行为周报（6月第5周）：博弈央行买债的囚徒困境

2025-06-29 颜子琦,洪子彦华安证券阿丁

当前机构行为特征以及博弈央行买债的囚徒困境：6月最后一周债市整体表现震荡，短端更优。投资者面临囚徒困境，一方面经济基本面对于债市的可博弈空间越来越少，另一方面公募基金有冲排名/规模的诉求，央行是否重启买债也存在不确定性。若央行重启买债，踏空的投资者年内可能较难再有冲收益的窗口，加仓的投资者则比拼策略使用程度（杠杆、久期）；若央行不公布重启买债，重仓者或出现亏损，加仓的投资者则比拼止损的速度。
机构行为特征：大行买短已持续近1月，非银机构追涨情绪高昂，其他产品类净买入明显加大，维持久期，持有10Y/30Y活跃券更有利于利好兑现时获取资本利得，以及利空出现时的及时止盈。
收益曲线：国债和国开债收益率短端下行，长端上行。1Y、3Y收益率小幅下行，5Y、7Y、10Y、15Y、30Y收益率小幅上行。
期限利差：国债与国开债息差走势分化；国债利差短端走阔，国开债利差走势分化。国债1Y-DR001、1Y-DR007息差倒挂加深，3Y-1Y利差走阔，5Y-3Y利差收窄，7Y-5Y利差走阔，10Y-7Y利差收窄，15Y-10Y利差走阔。国开债1Y-DR001、1Y-DR007息差倒挂加深，3Y-1Y利差走阔，5Y-3Y利差收窄，7Y-5Y利差走阔，10Y-7Y利差收窄，15Y-10Y利差走阔，30Y-15Y利差走阔。
债市杠杆与资金面：杠杆率降至107.80%。本周质押式回购日均成交额7.7万亿元，日均隔夜占比83%。银行融出持续上升，DR007、R007先升后降。
中长期债券型基金久期：久期中位数升至2.87年（去杠杆）、3.17年（含杠杆）。利率债基久期升至3.82年，信用债基久期升至2.95年（含杠杆）、2.74年（去杠杆）。
类属策略比价：中美利差整体走阔。国开-国债利差中端收窄，长端走势分化。
债券借贷余额变化：10Y国债活跃券、10Y国开债次活跃券、30Y国债活跃券借贷集中度走势上升。