本周综述
- 5月以来信用债表现强于利率债，3YAAA级中短票与3Y国开利差由26bp下降至20bp。
- 推动信用债走势的主要力量为基金，基金是中票、短融的主要买入力量，偶尔净卖出利率债。
- 当前利差不算高，资金由利率切换至信用主要对应高票息和利差压缩预期。
机构行为规律
- 在利率快速下行、市场重交易的背景下，买债资金存在机构行为规律：
- 当市场对某一品种债券利率存在下行预期时，增量资金会持续涌入。
- 当该预期逐步消退时，该品种债券利率会逐渐横盘，随后大幅上行。
- 案例：
- 2024年5-8月信用利差先下后上：长债利率在央行多次喊话下维持2.30%震荡，中短端持续下行，利差压缩至15bp后，8月大行卖债砸盘导致利差上行至56bp。
- 2025年1月长债扛着负Carry：10年国债趋势性下行超预期，即使负Carry也不影响利率下行，但1月初央行发文后预期扭转，利率先下、横盘、再上，2-3月初10Y国债回调近28bp。
当前市场分析
- 当前重点在于资产的市场预期是否发生扭转。
- 4月3日对等关税落地后，债市看多心态未改变，但部分多头出现松动，投资者仍可维持久期。
- 后续走势：
- 若利率向下突破，增量资金会由信用切换至利率（资本利得）。
- 若利率下行预期消退，信用利差可能出现横盘后走扩。
本周机构行为点评
- 收益曲线：
- 国债：短端下行，长端上行（10Y上行4bp，15Y上行2bp）。
- 国开债：普遍下行（1Y上行1bp，5Y下行1bp，10Y下行1bp）。
- 期限利差：
- 国债：息差倒挂加深，期限利差整体收窄（10Y-7Y利差走阔6bp）。
- 国开债：息差倒挂减缓，期限利差整体收窄（30Y-15Y利差变动不足1bp）。
- 债市杠杆与资金面：
- 杠杆率：降至106.79%。
- 质押式回购：日均成交额6.7万亿元，隔夜占比87.36%。
- 资金面：银行融出先升后降，DR007震荡下降，R007震荡上升。
- 中长期债券型基金久期：
- 久期中位数升至2.74年（去杠杆）。
- 利率债基久期降至3.87年（含杠杆）。
- 类属策略比价：
- 中美利差：整体倒挂加深（10Y倒挂加深4bp，30Y倒挂加深14bp）。
- 隐含税率：整体收窄（10Y收窄5bp）。
- 债券借贷余额变化：
- 10Y国债活跃券、10Y国开债活跃券借贷集中度上升。
- 大行与券商借贷余额上升，中小行借贷余额下降。
风险提示
