基金为何卖利率而买信用？——债市机构行为周报（5月第4周）

本周综述

• 5月以来信用强而利率弱。推动信用债走势的主要力量为基金，是中票、短融的主要买入力量。
• 资金由利率切换至信用主要对应两点：①高票息、②利差压缩预期。
• 如果后续利率下不动，关注信用超调的可能。
• 2024年以来利率快下、市场重交易的风格背景下，买债资金存在机构行为规律：当市场对某一品种债券利率存在下行预期时，增量资金会持续涌入，当该预期逐步消退时，该品种债券的利率会逐渐横盘，随后大幅上行。
• 第一个例子：2024年8月信用利差先下后上，8月利差降至15bp，随后信用超调，8月末升至30bp，10月初升高点为56bp。
• 第二个例子：2025年1月长债扛着负Carry的过程，10年国债的趋势性下行超许多投资者预期，在1月初十债触底1.60%+央行多次发文后，投资者对货币宽松的预期出现扭转，利率先下、横盘、再上，2月至3月初，10Y国债回调近28bp。

本周机构行为点评：基金为何卖利率买信用？

• 国债收益率方面，收益率短端下行，长端上行。
• 国开债收益率方面，收益率普遍下行。
• 国债方面：息差倒挂加深，期限利差整体收窄。
• 国开债方面：息差倒挂减缓，期限利差整体收窄。
• 国债和国开债利差整体收窄。
• 杠杆率降至106.79%。
• 本周质押式回购日均成交额6.7万亿元，日均隔夜占比87.36%。
• 资金面：银行融出先升后降。
• 中长期债券型基金久期中位数升至2.74年。
• 利率债基久期降至3.87年。
• 中美利差整体倒挂加深。
• 隐含税率整体收窄。
• 10Y国债活跃券、10Y国债次活跃券、10Y国开债活跃券、30Y国债活跃券借贷集中度走势上升，10Y国开债次活跃券借贷集中度走势下降。
• 大行与券商借贷余额上升，中小行借贷余额下降。

风险提示

• 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。