核心观点与关键数据
当前美国处于经济周期复苏尾声和AI科技周期开端的叠加态中，AI产业处于资本开支稳定的阶段，情绪相较于年初有所降温但还远未到悲观的地步，短期对市场的边际影响或相对有限，因此下半年的重点或仍然在经济周期上，关注关税、财政和地缘局势三大因子。
关税冲击
- 美国与各国的谈判结果并不明朗，关税风险很难再达到4月初的水平，也难以完全取消。
- 5月美国关税收入规模221.7亿美元，以年度计算约为2660亿美元，与纳瓦罗预计的6000亿元相差甚远，但这并不意味着关税影响消弭：
- 美国对英国（顺差国）保留了10%的基本关税，意味着对于逆差国的关税预期只会更高。
- 5月美国企业对消费者的传导率可能有限，而历史经验表明，关税对消费者的传导率通常较高，三季度关税可能从企业传导至消费者。
- 纳瓦罗所说的6000亿美元可能并非空穴来风，根据TAX FOUNDATION的测算，在所有征收的关税下，采用加权平均计算的税率将升至16.1%，相当于每年6659.1亿美元。
- 关税对通胀的传导可能在三季度开始显现，在此之前美联储可能继续保持观望态度。
美国财政
- 《大而美法案》对下半年的赤字和经济影响均有限。
- 削减联邦支出的力度或边际减弱，但对于赤字的影响可能并不大。
- 下半年美债到期量并不大，大概率不会出现供需矛盾。
- 稳定币抵押品更多是短债，对中长期美债影响不大，对美债信用的稳固作用不明显。
地缘局势
- 地缘冲突成为无法忽视的隐形变量，容易对通胀预期形成脉冲式冲击。
- 进行前瞻性的情景分析：
- 情景一：滞胀交易
- 若中东局势继续升级，不排除油价有进一步上行的可能性，届时为了稳定通胀预期，美联储的处境会更加艰难，降息预期或有所下降，市场或进入滞胀交易的逻辑中，且长期保持高利率可能会再度引发市场对美国财政困局的担忧。
- 建议关注黄金与实物商品。
- 情景二：浅衰退交易
- 若局势平息，油价或继续在60-70美元/桶的中枢波动，美联储下半年可能降息2-3次，市场或继续浅衰退的交易逻辑。
- 关注XBI、美债和美股大盘指数。
配置建议
- 两条线索
- 线索一：交易波动率
- 下半年全球波动率并不会低，建议使用VIX和SIV等工具博弈交易性机会，商品方面可以利用期权构建跨式套利策略（Straddle）进行波动率交易。
- 线索二：关税背景下，生产链聚焦于国内的本土厂商，以及受益于海外竞争减弱的公司。
- 地缘局势演绎下的两种情景推演
风险提示
- 全球经济景气度不及预期。
- 海外通胀黏性超预期。
- 地缘政治局势超预期。
