深度报告：商业化持续深耕，RC18自免市场空间大

荣昌生物是一家专注于抗体药物偶联物（ADC）、抗体融合蛋白、单抗及双抗等治疗性抗体药物领域的创新型生物制药企业。公司拥有丰富的产品管线，涵盖系统性红斑狼疮、重症肌无力、IgA肾病、胃癌、尿路上皮癌、眼科疾病等多个重大疾病领域。

核心产品：

• 泰它西普（RC18）： 作为全国首款双靶点治疗系统性红斑狼疮（SLE）的创新药，泰它西普在SLE领域处于领先地位。其独特的双靶点机制使其在治疗效果上具有显著优势。截至目前，RC18已获批治疗SLE、类风湿关节炎RA以及重症肌无力MG三大适应症，干燥综合征pSS和IgA肾病适应症3期临床试验进展顺利。
• 维迪西妥单抗（RC48）： 首款国产HER2ADC，在国内ADC赛道具有先发优势。现已获批晚期转移性胃癌、尿路上皮癌、肝转移乳腺癌3大适应症，其国内销售额自上市以来保持快速增长。

财务状况：

• 尽管公司目前仍处于亏损状态，但随着核心产品的快速放量和营收的持续增长，亏损幅度有望逐渐收窄并逐步实现盈利。
• 2021年公司产品RC48以26亿美元高额license out国际ADC龙头企业Seagen，临床研发能力得到国际印证。

投资建议：

• 预计公司2025-2027年的营业收入分别为23.48/34.64/43.73亿元，同比增长37.32%/47.53%/26.23%。
• 预计公司2025-2027年的归母净利润为-9.73/-4.94/1.96亿元,同比增长33.68%/49.25%/139.77%，EPS分别为-1.73、-0.88和0.35元。
• 采用自由现金流DCF折现估值方法公司估值为452.6亿元，对应股价73.01元，假设人民币兑换港币汇率为1.1，折合80.3港币元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

风险提示：

• 临床进度不达预期
• 商业化表现不达预期
• 警惕相关产品生物类似药冲击、集采压力以及竞争格局变化