汽车行业重大事项点评：5月需求小幅恢复，新能源渗透率续创新高

事项： 乘联会发布数据，5月狭义乘用车产量227万辆，同比+13%，环比+2%； 批发231万辆、同比+13%、环比+6%。 评论： 5月行业需求小幅恢复，延续较好同比增速。5月乘用车批发销量为231万辆、同比+13%、环比+6%。我们估计最终5月零售约182万辆、同比+10%、环比+10%。电车本月批发122万辆、同比+36%、环比+7%，渗透率53%、同比+8.8PP、环比+0.8PP。本月自主车企批发160万辆、同比+23%、环比+4%，自主占比69%、同比+5.4PP、环比-1.1PP。 年内恶性“价格战”风险不高，企业盈利预计仍在较好水平。从5月到6月，市场对行业“价格战”的关注度随各方新闻事件进一步提升。基于全年4%左右的零售增速预期、目前仍相对可控的库存水平，我们认为行业恶性“价格战”的风险不高，当然更多要看8月之后的下半年旺季销售情况（6月完成上半年KPI之后会有1-2个月行业修整期）。销量之外，我们继续跟踪行业价格和库存状态： 1）价格：5月下旬行业折扣率环比上升（油车为主）：折扣率7.8%，环比+0.6PP（5/10），较去年同期+2.9PP（5/25），其中环比变化来自于行业季节性，同比变化来自于电车成本结构性的持续下行。此外，今年龙头车企促销节奏的确较去年有所提前，也带来了相较于去年同期更高的折扣状态。 2）库存：本月出口45万辆，同比+14%、环比+5%，对应最终渠道加库5万辆左右，历史季节性为去库5-10万辆，延续今年以来较历史更高的加库水平，同时也要注意到今年本身也是一个随M1增速上行的加库周期、自主份额提升也带来库存的上行——根据我们的测算数据，当前总库存、油车、电车库存分别约320万、90万、240万辆。 由于电/油车销量变化、自主库销比高于合资，单看库存总量同比情况相对失真，我们主要观察库销比。按测算，油车库销比5月低于去年同期、电车高于去年同期约0.5个月，显示电车库存压力有所提升，已不如去年健康，未来行业价格主要变动因素将主要为电车。 2Q25及全年展望：2025年以旧换新政策较早在1Q延续，最终1Q乘用车零售同比微增、批发同比两位数增长。2024年政策在2Q开始铺开，基数不低，我们预计2Q25零售+9.1%、批发增速8.6%，其中自主、电动占比预计进一步上扬。考虑基数原因，零售增速在3Q开始降速，年底12月有望随补贴节奏而有所回升，预计2025年零售2365万辆、同比+4.2%，批发2936万辆、同比+7.7%。 投资建议：近期投资者对行业基本面有一定担忧，我们维持此前观点， 1）今年恶性价格战风险不大，2）今年销量预期依然积极、下半年整体在低个位数增速，但6-11月同比增速会随基数逐步下行。 整车：近期板块投资情绪受创，考虑行业增速节奏、市场担忧因素，整车选股将更倚向结构性机会。推荐理想汽车、江淮汽车，建议关注北汽蓝谷、上汽集团、小鹏汽车、小米集团。 零部件：1）机器人板块继续推荐拓普集团、豪能股份、冠盛股份、福达股份、敏实集团。2）高阶智驾下沉放量，建议关注地平线机器人、比亚迪电子、速腾聚创、亿咖通等。3）推荐主业基本面表现良好的星宇股份、继峰股份、银轮股份，以及处于相对低位的新泉股份。 风险提示：宏观经济、国内消费低于预期，汽车出口低于预期，新能源车销量低于预期，原材料价格波动等。 一、行业：销量、库存、价格 （一）销量 图表1：狭义乘用车月度批发销量同比增速（%） 图表2：狭义乘用车月度零售销量同比增速（%） 图表3：传统乘用车（剔除新能源）月度批发销量同比增速（%） 图表4：传统乘用车（剔除新能源）零售同比增速（%） 图表5：新能源车季度批发增速（%） 图表6：新能源车季度零售增速（%） 图表7：新能源车季度零售渗透率（%） 图表8：新能源车季度出口及增速（万辆，%） （二）库存 图表9：2025年以来加库强度高于同期：渠道库存月度变化（按批发-零售-出口） 图表10：2015年至今库存系数及模拟库存系数 图表11：2015年至今渠道总库存（辆） 图表12：2015年至今燃油渠道总库存（辆） 图表13：5月经销商库存预警指数下降 图表14：4月经销商库存系数下降 （三）价格 图表15：GAIN行业整体月度终端优惠指数 图表16：GAIN整体月度价格变化指数 注： 注： 1）以样本车型成交折扣（MSRP-成交价）按销量加权平均计算行业月度优惠幅度，标签数字为当月平均优惠，折线数据为标准化指数（当月平均优惠-基点平均优惠）/基点成交均价*100 1）以样本车型成交价按销量加权平均计算行业月度成交均价，标签数字为当月均价，折线数据为标准化指数（当月均价/基点均价-1）*100 2）2020年7-8月样本车型调整导致数据波动较大 2）2020年7-8月样本车型调整导致数据波动较大 图表17：25年以来折扣率持续放松：市场平均折扣率中位数（%） 图表18：25年以来折扣额持续放松：市场平均折扣额中位数（元） 二、市场竞争 图表19：批发销量前十车企月度份额变化（前1-5名，截至2025年5月） 图表20：批发销量前十车企月度份额变化（前6-10名，截至2025年5月） 三、板块估值 图表21：乘用车PE近期回落：申万乘用车指数历史PE（截至2025年6月9日收盘） 图表22：零部件PE近期回落：申万零部件指数历史PE（截至2025年6月9日收盘） 图表23：乘用车PB近期回落：申万乘用车指数历史PB（截至2025年6月9日收盘） 图表24：零部件PB近期回落：申万零部件指数历史PB（截至2025年6月9日收盘） 图表25：申万乘用车相对沪深300走势（截至2025年6月9日收盘） 图表26：申万零部件相对创业板指走势（截至2025年6月9日收盘）