宏观经济点评：政府债券发行支撑社融

5月社会融资规模增长2.3万亿元，预期2.1万亿元，前值1.2万亿元；新增人民币贷款6200亿元，预期8025亿元，前值增加2800亿元。

• 信贷：信贷扩张需财政加码。5月信贷增加6200亿元，同比少增3300亿元，弱于季节性。居民贷款同比小幅走低，企业贷款显示有效需求待提振。居民中长贷同比多增232亿元，维持韧性；居民短贷同比多减451亿元，延续下行。企业贷款同比少增2100亿元，为近5年来最低，其中中长贷同比少增1700亿元，短贷同比多增2300亿元。特殊再融资债净融资额158亿元，较上月回落2276亿元，置换力度减缓。基建项目融资需求平稳，企业中长贷景气度走低，或受关税影响及基建项目缺乏新增。表内票据冲量不明显，企业短贷或指向月末冲量。
• 社融：政府债券支撑社融。5月新增社融22894亿元，同比多增2271亿元，增速持平8.7%。政府债券融资新增14633亿元，同比多增2367亿元，专项债发行提速，一般国债发行增加。企业债券同比多增1211亿元，融资成本走低。未贴现银行承兑汇票同比少减169亿元，信托贷款、委托贷款同比少增。股票融资同比小幅多增，总体平稳。
• 广义货币：M1同比显著修复。5月M1增速提升0.8个百分点至2.3%，M2增速小幅回落至7.9%。M1修复受基数效应及化债效果显现影响，经济中活钱增加。存款结构看，财政存款同比多增1167亿元，环比多增5090亿元，指向财政或多收少支。居民、企业存款分别同比多增500亿元、3824亿元，对M2增速影响有限。
• 结论：5月信贷总量不及预期，企业贷款增速放缓拖累社融。信贷扩张依赖财政加码，政府债券发行支撑社融。M1显著修复，经济中活钱增加，但财政存款增加可能挤压居民和企业存款。