公司首次覆盖报告：高股息长输管网龙头，资产注入+管网扩建驱动长期成长

陕天然气：高股息长输管网龙头，资产注入+管网扩建驱动长期成长

核心观点：
陕天然气作为陕西省大型天然气长输管道运营商，拥有区域垄断性长输管网资产，盈利模式稳定，现金流良好，分红能力强。公司通过集团资产注入和在建管线扩建，实现长期成长。

业务模式：

• 长输管网业务：
  • 主要盈利来源，采用“准许成本+合理收益”的政府定价机制，通过管输费获取现金流。
  • 经营模式为“统购统销+代输混合模式”，代输占比快速提升至63.6%，增强盈利稳定性。
  • 2024年收购集团长输管线资产，售气量大幅增长至115.44亿方，同比增长70%。
  • 省内气源丰富，主要来自中石油长庆油田和延长集团气田，保障管道产能利用率。
• 城市燃气业务：
  • 通过控参股子公司布局省内城燃项目，售气量快速增长（2014-2024年CAGR约22.39%）。
  • 气源以省内气田为主，采购价格稳定，下游销售以居民用气为主。
  • 居民顺价推进下，城燃购销价差有望修复。

成长空间：

• 集团资产注入：收购集团长输管线资产，预计每年新增营收3.8亿元，净利润1亿元。
• 在建管线：铜川-白水-潼关管线（2026年完工，9.6亿方/年）和榆林至西安管线（2027年完工，116亿方/年），提升输气能力，驱动业绩增长。

财务状况：

• 盈利预测：2025-2027年归母净利润分别为5.50亿元、6.18亿元、6.78亿元，EPS分别为0.49元、0.56元、0.61元。
• 现金流：经营性现金流良好，支撑资本开支和分红，2024年现金分红比例达69.12%，股息率约5.6%。
• 估值：对应2025-2027年PE分别为16.34倍、14.55倍、13.25倍，首次覆盖给予“增持”评级。

风险因素：

1. 管输费调价风险；
2. 陕西省天然气消费量增速不及预期；
3. 长输管网建设进展不及预期。

关键数据：

• 2024年输售气量115.44亿方，同比增长70%；
• 2024年城燃售气量14.7亿方，同比增长32.2%；
• 2024年现金分红总额约5亿元，占净利润69.12%；
• 未来3年资本开支预计15亿元。

研究结论：
陕天然气具备稳健的盈利能力和分红能力，长输管网和城燃业务协同发展，未来成长空间广阔，是高股息优质标的。