公司首次覆盖报告：坐拥全球优质铜矿资产，产量释放驱动中期成长

五矿资源为中国五矿集团旗下海外基本金属开发旗舰平台，拥有多个世界级矿山，覆盖铜、锌、金、银、钴等金属，主要布局南美、非洲及澳洲等成矿带。公司实控人为国务院国资委，2026年上半年营收与利润均创历史同期新高，现金流强劲，支撑资本开支扩张与负债结构优化同步推进。

公司核心业务为铜，旗下三大铜矿山Las Bambas、Kinsevere和Khoemacau将于2028年拥有约61万吨铜产能，其中Las Bambas作为旗舰铜矿，2025年产量已达41.1万吨，具备将铜产量稳定在40万吨/年的能力；Khoemacau一期项目（6万吨/年）正处于产能爬坡阶段，二期扩建项目已开工，计划于2028年投产，新增铜产能7万吨/年。公司预计，到2028年铜总产能将提升至约61万吨，较2025年产量增长约10万吨。

公司逆周期收购巴西镍业，以3.5亿美元现金对价及不高于1.5亿美元或有对价收购巴西镍业，其拥有镍金属资源量约500万吨，位列全球第三，收购恰逢行业周期底部，待镍价周期反转后，该资产有望为公司贡献盈利弹性。

公司旗下铅锌矿山Dugald River和Rosebery稳定运营，伴生金银驱动盈利优化。Dugald River矿山锌产量2025年达18.3万吨，创投产以来新高，2026年上半年锌产量10.6万吨，同比增长3%；Rosebery矿山2025年锌产量为4.9万吨，同比下降14%，但贵金属产量增加带动锌当量产量反而由13.9万吨增至15.2万吨，同比增长10%。

公司开发项目Izok Corridor位于加拿大北极地区，拥有高品位锌、铜、金、银资源，项目主要由Izok Lake和High Lake两个高品位矿床组成，由公司全资持有，但项目仍处于勘探与预可行性研究阶段，开发进度主要受制于区域基础设施薄弱、交通运输条件不足等因素。

公司盈利预测显示，2026-2028年归母净利润分别为18.0/19.1/21.6亿美元，同比分别+252.6%/+6.3%/+12.9%，EPS为1.08、1.15、1.29港元，当前股价对应PE为7.8、7.3、6.5倍。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：经营安全生产风险；产品价格不及预期；项目开发及产能爬坡进度不及预期；收购项目未能完成等。