销售趋势好于同业，运营效率持续提升

滔搏FY25业绩基本符合市场预期，经营现金流增长强劲，派息率大幅提升。尽管终端需求和竞争环境面临挑战，公司通过调整品牌矩阵、强化全域零售能力、提升运营效率等措施，确保收入表现好于同业，并保持稳定且高于净利润的自由现金流。

短期趋势：

• 短期终端需求疲弱，但销售表现未见环比恶化趋势，好于同业。
• 零售折扣承压且同比加深，存货下降至可控水平，但新品占销售比例较低。

管理层展望：

• FY26“聚焦效率，利润优先”，净利润目标同比持平，净利率同比改善。
• 对FY26整体零售折扣改善和毛利率提升持保守态度，但信心通过降本增效降低费用率。
• 线上收入占比提升利好整体经营利润率。

核心优势：

• 灵活高效的运营能力：调整品牌矩阵、拓展线上业务、精简门店员工、寻求更灵活的租金结构等，有效抵御行业下行周期不确定性，并快速把握需求恢复时机。

投资风险：

• 整体行业需求放缓
• 高端运动服饰市场竞争加剧
• 公司运营效率改革效果低于预期

财务表现：

• FY25归母净利润12.86亿元，同比下降41.9%。
• 经营性现金流同比大幅增长20%，派息率提升至135%。
• 直营线上收入继续双位数增长，占整体直营销售额比例提升至30%-40%。

研究结论：

• 滔搏较高的股息率将继续支撑股价，强大的运营能力使其在行业好转时率先反弹。
• 维持“买入”评级，上调目标价至3.6港元。