债市机构行为周报（4月第4周）：短端为何下不去？

当前债市交易主线不明确，10Y与1Y利差持续两周锁定在20bp附近，长债突破前低1.60%依然需要增量信息，但短端利率下行受阻。报告从四个角度进行分析：

第一，银行负债压力： Q1持续演绎的银行负债压力大，跨季以来，银行的资金融出相对平稳，但并未明显回升。大行净融出偏弱是主因，4月以来其资金融出规模稳定在2.8万亿元附近，处于历史偏低水平，中小行资金融出虽有结构性改善，但并不是出钱主力。

第二，短债需求： 现券交易数据显示，5类非银机构的主力买入量均集中在短端，大行、外资行、保险同样出现了一定规模的短债买入。剔除同业存单交易后进一步看，对于国债而言，银行系是本周1Y国债的卖盘，而其余6类非银机构均大幅买入；对于政金债而言，大行出现1Y以下、1-3Y政金债买入，非银机构同样增配，外资同样在买短。

第三，锚的角度： 1.45%的短端利率定价是否合理？从DR007-1Y国债利差来看，利差相对合理，当前两者利差在19bp，处于2023年以来58%分位点的水平，相对中性；从1YAAA存单利率-1Y国债利差来看，仍有下行空间，当前短端和存单利差在31bp，历史上看利差处于低位，仅位于2023年以来10%分位点，通常而言两者利差在40bp附近。因此，若我们预计当前的存单利率定价相对合理，则短端的下行空间可能在10bp左右。

第四，央行操作： 4月央行延续则降准降息相关表述，在汇率压力、关税扰动下，央行公开市场操作以及货币政策的实施更加克制，市场对于降息预期也已明显回落，但双降以及宽货币仍然是大概率时间，“发令枪”悬而未决，短时间内预期债市震荡，当前维持久期、静待机会是上策。