地平线机器人-W（09660.HK）投资评级：增持（首次）
公司概况
地平线机器人是市场领先的乘用车高级辅助驾驶和高阶自动驾驶解决方案供应商，深耕自动驾驶芯片与解决方案。公司成立于2015年，并于2024年10月在香港交易所主板挂牌上市。公司创始人余凯博士拥有主要控制权，管理团队技术实力雄厚。
主营产品
- 智能驾驶芯片：征程系列芯片面向智能驾驶应用，提供算力支持，已推出四代征程计算方案，最新一代征程6系列BPU采用Nash架构，全面覆盖从基础辅助驾驶到全场景智能驾驶的量产需求。
- 智能驾驶算法：公司算法涵盖感知、环境建模、规划及控制以及驾驶自动化功能，可直接商业化，并支持独立模块或与其他组件一同购买。
- 软件工具：提供地平线天工开物、地平线踏歌、地平线艾迪等软件工具，帮助客户及生态合作伙伴开发及定制应用程序。
- 解决方案：提供汽车和非汽车解决方案，汽车解决方案包括高级辅助驾驶（Horizon Mono）、高阶自动驾驶（Horizon Pilot、Horizon SuperDrive）和乘用车的汽车仓内解决方案。
商业模式
公司作为智驾解决方案提供商，提供硬件到解决方案的一站式供应，包括：
- 硬件：征程系列智驾芯片，可单独售卖。
- 软件：算法及软件授权，可单独售卖。
- 解决方案：智驾方案芯片&算法打包成解决方案一并售卖，例如HSD（Horizon SuperDrive）。
财务分析
- 营收：汽车解决方案为公司主要营收来源，2024年实现营收23.12亿元，占比96.99%。授权及服务业务占比较高，2024年实现营收16.47亿元，占比69.1%。
- 毛利率：2022-2024年公司总毛利率呈上行趋势，2024年实现总毛利率77%，主要受益于下游需求强劲。
- 费用：研发开支为主要开支，2024年研发支出为31.56亿元，占三费比重为75%。
- 利润：2024年归母净利润实现盈利，主要受益于优先股及其他金融负债的公允价值变动。
竞争力分析
- 智驾芯片：公司BPU架构历经三代迭代，2023年推出BPU纳什架构，性能出众。J6P芯片可提供560TOPS算力，站稳国内智驾市场第一梯队。Horizon Cell可提供1120TOPS算力，单位成本下性能进一步提升。
- 算法：公司算法已实现端到端大模型部署，软硬协同进一步提高产品性能。
- 客户资源：公司客户资源丰厚，定点车型数量可观，已获得27家OEM（42个OEM品牌）采用，装载超过285个车型，获得275款车型定点。
市场空间
- 智驾平权趋势：全球/中国市场规模有望快速增长，2030年分别有望达10172/4070亿元，2023-2030年CAGR分别有望达49.2%/49.4%。
- 智驾解决方案市场：公司在中国高级辅助驾驶解决方案市场中占据主导地位，在高阶自动驾驶市场正加速追赶第一梯队。
盈利预测与投资建议
- 盈利预测：预计2025-2027年收入36.44/56.18/81.90亿元，对应同比增速52.9%/54.2%/45.8%，对应净利润-16.34/-9.45/0.75亿元。
- 估值与投资建议：公司当前股价对应FY2025E-FY2027E年PS分别为25/16/11倍，高于其他行业可比公司。首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示
