季报点评：AI驱动业务多元增长

腾讯控股2025Q1业绩报告总结

核心观点

• 腾讯2025Q1收入1800亿元人民币，同比增长13%，毛利率提升至56%，主要由微信视频号、搜一搜、本土游戏等高毛利业务驱动，以及腾讯支付和云效率提升。
• Non-GAAP归母净利润约613亿元，同比增长22%。
• 游戏业务增速强劲，本土游戏和国际游戏收入增速均超过20%，主要来自《荒野乱斗》、《荒落冲突：：室战争》及荒PUBG MOBILE 的增长，本土游戏破400亿收入，新一代游戏产品荒地下城与勇士：起源 和荒三角洲行动 成长起来。
• 广告增速可观，电商商业化加速，广告收入同比增长20%，主要来自视频号、小程序和搜一搜广告库存的强劲需求，AI驱动广告技术升级，点击率显著提升。
• 全力推进AI迭代，资本开支达274.76亿，研发费用同比增长21%，AI应用场景广泛，包括广告技术、微信功能、腾讯云等方面。

关键数据

• 2025Q1收入：1800亿元，同比增长13%。
• 2025Q1Non-GAAP归母净利润：约613亿元，同比增长22%。
• 增值服务收入：921亿元，同比增长17%，其中本土游戏收入429亿元，同比增长24%，国际游戏收入166亿元，同比增长23%，社交网络收入326亿元，同比增长7%。
• 金融科技和企业服务收入：549亿元，同比增长5%。
• 广告收入：319亿元，同比增长20%。
• 资本开支：274.76亿元。
• 研发费用：同比增长21%。

研究结论

• 预计腾讯2025-2027年收入分别为7358/8016/8629亿元，Non-GAAP归母净利约2566/2868/3149亿人民币。
• 给予腾讯609港币目标价，对应公司20x 2025e P/E，重申“买入”评级。
• 风险提示：游戏变现节奏不及预期，消费需求环境不及预期，微信生态变现力度不及预期，AI迭代进展不及预期。