业绩稳增分红创历史新高，水电龙头红利价值凸显

2024年公司实现营业收入844.92亿元，同比增长8.12%；归母净利润324.96亿元，同比增长19.28%。主要得益于乌东德水库和三峡水库来水偏丰，境内六座梯级电站总发电量增长7.11%，平均上网电价提升约4元/兆瓦时。

投资收益提升，财务费用压降显著。2024年销售毛利率为59.1%，同比提升1.3pct；净利率39%，同比提升3.2pct。财务费用111.31亿元，同比减少14.29亿元；年末资产负债率60.79%，较年初下降2.11个百分点。投资收益52.58亿元，同比增长约11%。

2024年派息率71%，分红绝对值创历史新高。每10股派发现金股利9.43元，共分派现金股利230.73亿元，股利分配率71%。其中已派发中期现金股利51.38亿元，为历史上首次现金分红。

2025年第一季度业绩维持增长势头，实现营收170.15亿元，同比增长8.68%；归母净利润51.81亿元，同比增长30.56%。乌东德水库和三峡水库来水均偏丰，六座梯级电站总发电量增长9.35%。

风险提示：来水不及预期，电价大幅下降，政策变化，抽水蓄能等项目进展不及预期。

投资建议：小幅下调盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2025-2027年归母净利润344.54/364.12/373.40亿元，同比增速6.0%/5.7%/2.5%。当前股价对应PE=21/20/19x。