公司事件点评报告：一季度业绩稳增，高分红价值凸显

证 券 研2024年04月24日 究 报一季度业绩稳增，高分红价值凸显 告—养元饮品（603156.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 联系人：肖燕南S1050123060024xiaoyn@cfsc.com.cn 基本数据2024-04-23 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 25.89 328 1265 1265 日均成交额（百万元） 19.81-27.45 81.98 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《养元饮品（603156）：利润表现超预期，市场开拓显成效》2023-10-28 2、《养元饮品（603156）：业绩符合预期，期待旺季发力》2023-08-26 3、《养元饮品（603156）：一季报超预期，2023年加快复苏》2023-04-22 相关研究 公司研究 2024年4月23日，养元饮品发布2023年年报及2024年一季报。 投资要点 ▌收入符合预期，维持高分红 全年收入符合预期，Q1利润略超预期。2023年总营收61.62亿元（同增4.03%），归母净利润14.67亿元（同减0.46%），扣非归母净利润13.63亿元（同增3.89%），收入符合预期，利润略低于预期，主要系Q4天气原因发货受影响叠加全年投资收益同比下滑43.10%。2023Q4总营收15.75亿元（同减9.38%），归母净利润1.78亿元（同减61.87%），扣非归母净利润2.97亿元（同减22.92%）。2024Q1总营收 23.16亿元（同增3.91%），归母净利润8.79亿元（同增19.96%），扣非归母净利润7.06亿元（同增15.43%），Q1收入符合预期，利润略超预期，主要系央视投放费用下降故销售费用率下降所致。盈利能力表现平稳，Q1费用优化明显。2023年毛利率/净利率分别为45.71%/23.82%，分别同比 +0.60/-1.08pcts；销售/管理费用率分别同比-2.23/-0.21pcts。2024Q1毛利率/净利率分别为47.17%/37.95%，分别同比+0.23/+5.08pcts；销售/管理费用率分别同比-1.23/-0.05pcts。全年净现金流高增，维持高分红。2023年经营净现金流/销售回款分别同比+107.55%/+15.88%。截至2024Q1末，公司合同负债为2.77亿元，环比-84.02%。2023年公司每股派发现金红利1.6元（含税），合计拟派发现金红利 20.23亿元（含税），2023年度现金分红比例为137.85%。 ▌核桃乳增长稳健，功能性饮料增长超预期 核桃乳收入保持稳增，毛利率提升主要系折让力度减小。 2023年核桃乳/功能性饮料/其他植物饮料营收分别为 57.08/4.48/0.01亿元，同比+1.11%/+68.24%/-82.57%。 2023年公司开发多规格多包装产品，扩大价格带以承接更多消费需求，同时继续与央视节目合作扩大品牌声量，升级打造“六六大顺”符号系统。2023年核桃乳毛利率为47.04%，同比+1.25pcts，销量/均价增速分别为+1.77%/-0.65%。功能性饮料收入高增，均价下降主要系渠道投放力度较大。2023 年功能性饮料毛利率为28.39%，同比-1.45pcts，销量/均价增速分别为+75.99%/-4.41%。受益于能量饮料赛道快速增长及公司采取更换口味、升级品牌等措施，功能性饮料实现高增，2024年增长势能有望延续。其他植物饮料收入略承压，以自然动销为主。2023年其他植物饮料毛利率同比-6.32pcts至40.84%，销量/均价增速分别为-79.66%/- 14.31%。养元植物奶采取全豆生产工艺，目前豆奶饮品赛道竞争加剧同时需求较疲软，养元销售策略以自然动销为主。 ▌直销贡献增量，期待多渠道发力 直销表现亮眼，期待零食与电商渠道发力。2023年经销/直销渠道营收分别为59.05/2.52亿元，分别同比 +3.84%/+8.62%，其中2023Q4/2024Q1直销渠道营收分别同比 +38.59%/+55.94%，直销渠道增速亮眼，2023年直销毛利率提升7.33pcts至41.85%。截至2024Q1末，公司经销商共2093家，较2023年年末净减少12家。2024年公司将以不同包装形式产品发力零食渠道，有望依靠品牌知名度在零食渠道放量，同时提高电商渠道重视度，丰富和拓展电商产品，与内容平台及直播机构深度绑定。基地市场平稳增长，新兴市场增长快速。2023年华东/华中/西南/华北营收分别为20.02/15.14/11.35/9.80亿元，同比+4.3%/+4.3%/+9.3%/- 3.3%，基地市场表现平稳。2024Q1东北/华北/西北营收分别同增69.59%/23.01%/20.47%，东北西北新兴市场表现较好。 ▌盈利预测 我们看好公司核桃乳产品持续做渠道开拓寻求增量，功能性饮料顺应行业增长持续放量。我们预计公司2024-2026年EPS为1.29/1.43/1.60元，当前股价对应PE分别为20/18/16倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、核桃露增长不及预期、成本上涨风险等、红牛增长不及预期风险。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 6,162 6,568 7,104 7,720 增长率（%） 4.0% 6.6% 8.2% 8.7% 归母净利润（百万元） 1,467 1,627 1,813 2,021 增长率（%） -0.5% 10.9% 11.4% 11.5% 摊薄每股收益（元） 1.16 1.29 1.43 1.60 ROE（%） 13.3% 13.7% 14.1% 14.5% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 6,162 6,568 7,104 7,720 现金及现金等价物 3,736 4,120 5,061 6,166 营业成本 3,345 3,543 3,793 4,103 应收款 221 45 43 42 营业税金及附加 65 62 60 62 存货 896 790 739 742 销售费用 737 794 860 936 其他流动资产 3,803 3,803 3,843 3,868 管理费用 96 108 117 126 流动资产合计 8,656 8,757 9,686 10,817 财务费用 -108 -66 -89 -116 非流动资产: 研发费用 53 59 64 69 金融类资产 3,496 3,566 3,616 3,636 费用合计 778 894 952 1,016 固定资产 771 921 940 909 资产减值损失 -9 0 0 0 在建工程 335 134 54 21 公允价值变动 55 55 40 30 无形资产 137 130 123 117 投资收益 -129 -30 -10 0 长期股权投资 908 908 908 908 营业利润 1,940 2,140 2,381 2,649 其他非流动资产 5,314 5,314 5,314 5,314 加:营业外收入 3 3 4 5 非流动资产合计 7,466 7,407 7,339 7,270 减:营业外支出 4 2 3 2 资产总计 16,121 16,165 17,026 18,087 利润总额 1,939 2,141 2,382 2,652 流动负债: 所得税费用 472 514 569 631 短期借款 877 877 877 877 净利润 1,467 1,627 1,813 2,021 应付账款、票据 1,199 741 739 742 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 1,081 1,081 1,081 1,081 归母净利润 1,467 1,627 1,813 2,021 流动负债合计 4,889 4,103 4,021 4,011 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 4.0% 6.6% 8.2% 8.7% 归母净利润增长率 -0.5% 10.9% 11.4% 11.5% 盈利能力毛利率 45.7% 46.1% 46.6% 46.9% 四项费用/营收 12.6% 13.6% 13.4% 13.2% 净利率 23.8% 24.8% 25.5% 26.2% ROE 13.3% 13.7% 14.1% 14.5% 偿债能力资产负债率 31.4% 26.5% 24.7% 23.2% 净利润 1467 1627 1813 2021 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 折旧摊销 94 58 68 69 应收账款周转率 27.8 146.0 165.9 182.5 公允价值变动 55 55 40 30 存货周转率 3.7 4.6 5.2 5.6 营运资金变动 777 -434 -19 -16 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 2394 1306 1901 2104 EPS 1.16 1.29 1.43 1.60 投资活动现金净流量 1381 -19 11 43 P/E 22.3 20.1 18.1 16.2 筹资活动现金净流量 -3392 -797 -870 -950 P/S 5.3 5.0 4.6 4.2 现金流量净额 384 490 1,042 1,197 P/B 3.0 2.8 2.6 2.4 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 176 176 176 176 非流动负债合计 176 176 176 176 负债合计 5,065 4,279 4,197 4,188 所有者权益股本 1,265 1,265 1,265 1,265 股东权益 11,056 11,886 12,828 13,900 负债和所有者权益 16,121 16,165 17,026 18,087 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学金融硕士，于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以