首次中期分红彰显价值，水电龙头三季度业绩高增

2024Q3业绩超预期。2024Q1-Q3，公司实现营业收入663.31亿元，同比增长14.65%；归母净利润280.25亿元，同比增长30.2%。2024Q3，公司实现营业收入315.22亿元，同比增长17.3%；归母净利润166.63亿元，同比增长31.8%。 三季度受长江流域的来水改善，梯级电站发电量同比增加等多重因素的影响，公司主要业绩指标全面向好，同比大幅提升。 来水偏丰发电量同比提升。2024年前三季度，乌东德水库来水总量约888.52亿立方米，较上年同期偏丰12.56%；三峡水库来水总量约3131.10亿立方米，较上年同期偏丰20.26%。2024年前三季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约2358.14亿千瓦时，较上年同期增加15.97%。其中乌东德311.76亿KWh（+16.54%），白鹤滩464.64亿KWh（+9.43%），溪洛渡490.04亿KWh（+22.49%），向家坝266.43亿KWh（+14.34%），三峡电站685.39亿KWh（+18.89%），葛洲坝电站139.89亿KWh（+6.25%）。 财务费用下降明显，投资收益稳增。2023年前三季度公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为0.19/1.33/0.53/12.75%， 较2023Q1-Q3分别变化-0.02/-0.07/+0.12/-3.56pct。我们认为财务费用的下降主要与公司在低利率环境下进行的债务置换有关。投资收益方面，2024Q3公司对联营企业和合营企业的投资收益为39.26亿元，同比去年增长19.73%，与参股上市公司的三季报表现基本匹配。 历史首次中期分红彰显价值。2024年12月13日，经长江电力第六届董事会第三十六次会议审议，公司2024年中期利润分配预案为：以公司总股本244.68亿股为基数，每10股派发现金股利2.10元（含税），共分派现金股利51.38亿元（含税）。本次中期分红对应24H1现金分红率45.22%。这是公司历史上首次进行中期分红，我们认为此举有助于夯实投资者信心，彰显公司的长期投资价值。 风险提示：来水不及预期，电价大幅下降，政策变化。 投资建议：维持“优于大市”评级。我们维持原有盈利预测不变，预计2024-2026年归母净利润342/363/380亿元，同比增速25.5/6.3%/4.8%。当前股价对应PE=21.3/20.1/19.2x，给予21-21.5倍PE，对应31.1-31.8元/股合理价值，较目前股价有4.3%-6.7%溢价空间，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2024Q3业绩超预期。2024Q1-Q3，公司实现营业收入663.31亿元，同比增长14.65%； 归母净利润280.25亿元，同比增长30.2%。2024Q3，公司实现营业收入315.22亿元，同比增长17.3%；归母净利润166.63亿元，同比增长31.8%。三季度受长江流域的来水改善，梯级电站发电量同比增加等多重因素的影响，公司主要业绩指标全面向好，同比大幅提升。 图1：长江电力营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：长江电力归母净利润及增速（单位：亿元、%） 来水偏丰发电量同比提升。2024年前三季度，乌东德水库来水总量约888.52亿立方米，较上年同期偏丰12.56%；三峡水库来水总量约3131.10亿立方米，较上年同期偏丰20.26%。2024年前三季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约2358.14亿千瓦时，较上年同期增加15.97%。其中乌东德311.76亿KWh（+16.54%），白鹤滩464.64亿KWh（+9.43%），溪洛渡490.04亿KWh（+22.49%），向家坝266.43亿KWh（+14.34%），三峡电站685.39亿KWh（+18.89%），葛洲坝电站139.89亿KWh（+6.25%）。2024年第三季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约1151.96亿千瓦时，较上年同期增加15.05%。其中乌东德173.57亿KWh（+15.13%），白鹤滩244.42亿KWh（+15.46%），溪洛渡233.84亿KWh（+23.49%），向家坝122.80亿KWh（+18.63%），三峡电站323.28亿KWh（+12.39%），葛洲坝电站54.04亿KWh（-7.25%）。 表1：长江电力各电站2024年前三季度发电情况 毛利率、净利率提升，财务费用下降明显。2023年前三季度公司的销售毛利率和销售净利率分别为61.2/41.8%，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.19/1.33/0.53/12.75%，较2023Q1-Q3分别变化-0.02/-0.07/+0.12/-3.56pct。 我们认为财务费用的下降主要与公司在低利率环境下进行的债务置换有关。 图3：长江电力毛利率、净利率变化情况 图4：长江电力费用率变化情况 现金流、投资收益稳健增长，净现比达170%。投资收益方面，2024Q3公司对联营企业和合营企业的投资收益为39.26亿元，同比去年增长19.73%，与参股上市公司的三季报表现基本匹配。现金流方面，24Q1-Q3公司的经营性现金流476.48亿元，同比增长30.96%，净现比达到170%。 图5：长江电力投资收益情况 图6：长江电力经营性现金流及收现比情况 历史首次中期分红彰显价值。2024年12月13日，经长江电力第六届董事会第三十六次会议审议，公司2024年中期利润分配预案为：以公司总股本244.68亿股为基数，每10股派发现金股利2.10元（含税），共分派现金股利51.38亿元（含税）。本次中期分红对应24H1现金分红率45.22%。这是公司历史上首次进行中期分红，我们认为此举有助于夯实投资者信心，彰显公司的长期投资价值。 投资建议：维持“优于大市”评级。我们维持原有盈利预测不变，预计2024-2026年归母净利润342/363/380亿元， 同比增速25.5/6.3%/4.8%。当前股价对应PE=21.3/20.1/19.2x，给予21-21.5倍PE，对应31.1-31.8元/股合理价值，较目前股价有4.3%-6.7%溢价空间，维持“优于大市”评级。 表2：同业可比公司估值比较（更新至2024年12月25日） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）