盈利端短期承压，积极开拓新零售客户

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2024年公司实现营业总收入18.68亿元，同比减少1.71%；归母净利润0.84亿元，同比减少37.67%。2025Q1营业总收入4.70亿元，同比增长1.50%，但归母净利润0.21亿元，同比减少37.98%。
• 渠道结构：直营收入8.1亿元，同比增长4.3%，大客户数量增至173家，新增新零售渠道；经销收入10.5亿元，同比下降6.0%，受消费理性及社会餐饮疲软影响。
• 产品结构：主食类/小食类/烘焙甜品类/冷冻调理菜肴类营收分别为9.1/4.4/3.7/1.4亿元，同比-6.9%/-13.8%/+0.0%/+273.4%。主食类、小食类受油炸单品下滑影响，冷冻调理菜肴类因全渠道推广增长显著，预计味宝食品对烘焙甜品类亦有贡献。

盈利能力分析

• 毛利率：2024年/2025Q1毛利率为23.7%/24.4%，直营/经销渠道毛利率分别为20.0%/26.0%，同比变动-1.0pct/+0.9pct，虽面临价格压力，但成本与效率优化略有对冲。
• 费用率：2024年销售/管理费用率分别为5.4%/9.7%，同比提升0.7pct/1.2pct；2025Q1费用率分别为8.0%/8.7%，同比+2.1/0.4pct，主要因市场竞争加剧导致市场支持费用增加。
• 净利率：2024年/2025Q1归母净利率为4.5%/4.6%，同比下降2.6/2.9pct，盈利能力短期承压。

战略与展望

• 直营渠道：大客户份额保持稳定，通过新品导入争取增量，节后补货及开学季需求恢复，产品结构调整提升竞争力，并利用定制产能拓展新零售渠道（新型商超、会员店等）。
• 经销渠道：受消费理性及餐饮疲软影响，2024年经销收入下滑，公司需提升与经销商运营效率。

投资建议与预测

• 盈利预测调整：下调2025-2026年营业总收入至19.5/21.0亿元（原22.0/24.2亿元），引入2027年预测22.4亿元；归母净利润至1.0/1.2亿元（原1.5/1.6亿元），引入2027年预测1.2亿元。
• 估值与评级：2025-2027年EPS分别为1.04/1.17/1.25元，对应PE为25.5/22.6/21.1倍，维持“优于大市”评级。