迎驾贡酒：中低端产品拖累业绩表现，期待后续修复

迎驾贡酒2024年业绩表现稳健，但中低端产品拖累整体增长。2024年公司实现营业总收入73.44亿元，同比增长8.46%；归母净利润25.89亿元，同比增长13.45%。2025年一季度受中低端产品调整影响，营业总收入20.47亿元，同比下滑12.35%；归母净利润8.29亿元，同比下滑9.54%。

产品结构方面：

• 2024年中高档白酒/普通白酒营收分别增长13.76%/下降6.53%，其中中高档白酒量/吨价分别增长9%/4%，洞藏系列保持双位数增长；普通白酒销量下降10%，吨价增长3%。
• 2025年一季度中高档白酒/普通酒营收分别下降8.57%/32.09%，洞藏系列保持正增长，金银星下滑，普通酒调整明显。
• 省内市场保持稳定增长，2024年省内/省外营收分别增长12.75%/1.31%；2025年一季度省内/省外营收分别下降7.71%/29.74%，省外下滑主因产品结构偏低。

盈利能力方面：

• 2024/2025Q1公司毛利率分别为73.9%/76.5%，同比提升2.6/+1.4pct，主因洞藏系列带动产品结构上移。
• 2024年销售/管理/研发费用率分别为9.1%/3.2%/1.1%/-0.3%，2025Q1分别为7.7%/3.1%/0.6%/-1.6%，整体费用率稳定。
• 2024/2025Q1净利率分别为35.33%/40.63%，同比提升1.2/+1.2pct。
• 2025Q1末合同负债达4.6亿元，同比/环比下降0.6/1.2亿元。

投资建议： 预计2025-2027年收入增速分别为3%/8%/10%，归母净利润增速分别为4%/11%/11%，EPS分别为3.37/3.74/4.15元，对应股价PE分别为15x/13x/12x，给予“增持”评级。

风险提示： 食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。