Q1业绩符合市场预期。公司25年Q1营收107.9亿元，同环比+16.1％/+7.2％，归母净利润3.1亿元，同环比-18.9%/+114.7％。扣非归母净利2.6亿元，同环比-22.6%/+88.1%，非经主要为政府补助和金融资产收益；毛利率11.9%，同环比-1.6/+1.1pct，归母净利率2.9%，同环比-1.2/+1.4pct。
Q1三元前驱体出货环增35%+，盈利水平稳中有升。预计Q1三元前驱体出货约4.8万吨，同减15%+，环增35%+，四氧化三钴出货约0.7万吨，同增40%，环比略降；预计25全年出货22-24万吨，同增10-20%。盈利端，测算Q1汇兑损失约6700万元，若加回，前驱体单吨净利约0.6万元+，环比略增，3月起钴涨价，公司低价库存受益，单吨盈利有望进一步提升。
Q1磷酸铁出货同比高增，有望持续减亏。预计Q1磷酸铁出货约2.8万吨，同增近500%，环减30%左右；Q1末公司磷酸铁产能20万吨，预计25年出货有望达15万吨+，同比翻倍增长。盈利端，测算Q1磷酸铁亏损约2500万，环比减亏60%+。
NNI项目Q1爬坡完成成本下降，25年出货预期翻倍增长。预计Q1镍产品出货3万金吨以上，权益量约2万金吨，同增200%+，环增10%左右。公司印尼建成及在建产能共19.5万金吨，其中NNI共8万金吨于25年初全面达产，中青首剩余4条线4万金吨于25H1开始逐步爬坡；预计25年镍产品出货16-18万金吨，权益量10万金吨左右，同比翻倍增长。盈利端，Q1镍价维持低位，高冰镍价格小幅回升，NNI项目成本环比有所回落，预计Q1镍冶炼贡献利润1亿元左右，25年镍冶炼项目成本预计维持1.4-1.5万美金。
Q1费用控制良好，经营性现金流下滑。公司25年Q1费用率8.3%，同环比+1/-0.3pct；计提资产减值损失0.1亿元，环减78%，信用减值损失0.3亿元，环增329%；经营性现金流1.1亿元，同环比-86.1%/-89.9%，主要系未到期应收款项增加；25年Q1资本开支11.7亿元，同环比-3%/-55%；25年Q1末存货98.2亿元，较年初持平。
盈利预测与投资评级：维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润18.6/24.9/31.9亿元，同比+27%/+34%/+28%，对应PE为16x/12x/9.4x，考虑公司为国内第一大前驱体厂商，且镍自供率持续提升，给予25年22x PE，目标价44元，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动超市场预期，销量及政策不及预期。
