许继电气2024年业绩受计提减值影响，但整体表现稳健。公司2024年营收170.89亿元，同比增长0.17%；归母净利润11.17亿元，同比增长11.09%。毛利率20.77%，同比提升2.77个百分点；净利率7.56%，同比提升0.61个百分点。期间费用率为12.54%，主要受销售费用大幅上涨影响。2025年Q1营收23.48亿元，同比下降16.42%，环比下降68.7%；归母净利润2.08亿元，同比下降12.47%，环比下降6.59%。扣非净利润2.04亿元，同比下降9.96%，环比增长3.1%。毛利率23.47%，同比提升28.46个百分点；净利率10.06%，同比提升7.25个百分点。
主营业务稳健提质，业务结构持续优化夯实基本盘
电网设备业务保持稳健增长，智能变配电、智能电表、中压供用电设备等基本盘业务收入结构优化，盈利能力持续提升。2024年智能变配电业务收入47.11亿元，同比增长2.93%，毛利率24.26%（+1.6个百分点），受益于国网集招同比显著增长。智能电表业务收入38.66亿元，同比增长11%，毛利率24.66%，微降0.57个百分点，但份额保持领先，电表拓展土耳其、布基纳法索等市场带来海外收入。中压供用电设备收入33.52亿元，同比增长7%，毛利率18.77%（+2.51个百分点）。新能源及系统集成板块收入24.64亿元，同比下降37%，但其毛利率8.14%（+2.72个百分点），充换电设备及其他制造收入12.52亿元，同比增长4%，毛利率14.18%（+3.61个百分点）。2025年，预计国家电网和南方电网投资均创历史新高，电网投资景气度持续。
特高压订单充沛引领高增，IGCT技术突破打开成长空间
特高压业务成为公司业绩增长核心引擎，公司直流输电系统全年实现营收14.44亿元（+101.57%），虽因低毛利直流测量产品确认导致毛利率同比下滑11.37个百分点至30.92%。未来几年，列入计划可能开工特高压“十六交十二直”，特高压建设景气度持续。技术端突破巩固高端电力领先地位。全球首台40.5千伏/4000安气体绝缘开关设备研制成功，IGCT换流阀实现关键突破，2024年采用6.5千伏/4000安IGCT器件的柔直换流阀在云南成功应用，研发实力持续转化为市场竞争力，支撑公司在高端电力装备领域的领先地位。中标南网天河棠下柔直背靠背工程，首次实现高压直流领域工程应用。
盈利预测与风险提示
预计2025-2027年公司归母净利润分别为14.25/17.07/19.64亿元，对应PE估值分别为15.6/13.0/11.3倍，维持“增持”评级。风险提示：电网建设不及预计；特高压规划和建设不及预期；市场竞争加剧。
