成本端表现优异，一季度业绩高增

核心观点与关键数据

业绩表现优异：山金国际2025年一季度业绩高增，实现收入43.21亿元（同比+55.84%），归母净利润6.94亿元（同比+37.91%，环比+55.66%），扣非净利润7.04亿元（同比+40.87%，环比+64.99%）。

矿产产量稳定：矿产金产量环比持平，Q1产量1.77吨（同比-10.61%），矿产银产量22.05吨（同比+5.60%），铅精粉产量1312吨（同比+20.73%），锌精粉产量1395吨（同比+0.84%）。公司计划2025年黄金产量不低于8吨，其他金属不低于2024年产量，一季度完成情况良好。

成本控制显著：矿产金单位成本147.87元/克（同比-5.41%），矿产银单位成本2.41元/克（同比-15.73%），铅精粉单位成本5392元/吨（同比-40.94%），锌精粉单位成本7902元/吨（同比-20.33%）。成本端表现优异。

毛利率提升：矿产金毛利率77.57%（同比+9.59pct），矿产银毛利率61.54%（同比+23.18pct），铅精粉毛利率63.58%（同比+31.47pct），锌精粉毛利率52.56%（同比+25.34pct），降本增价推动毛利率显著提升。

财务状况稳健：期间费用率2.71%（同比+0.11pct），保持稳定；长短期借款分别为9.95/0亿元，资产负债率18.18%，保持较低水平。

研究结论与投资建议

投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为30.30/41.31/51.29亿元，金矿成本控制能力强，长期黄金产量目标较高，有望充分受益行业景气，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：价格大幅波动风险，供应端超预期释放，产量不及预期。