从交易所指引看城投融资新变化国联民生证券

核心观点

• 城投企业发债审核从严趋势未减：上交所发布的新指引中，首次明确了“335”指标的披露要求，扩大了“审慎确定公司债券申报方案”的主体范围，并对城投企业市场化转型提出更高要求，如控制政府性往来款比例、聚焦主业、提升偿债能力和盈利能力。
• 城投债供给放量概率较小：2025年Q1城投债净融资同比大幅减少64%，整体净融资仍较紧，区域和行政级别差异明显。境外融资方面，城投点心债发行收缩，美元债发行大幅增长。
• 城投资产荒趋势或难改，票息策略或仍有空间：未来城投债供给可能持续收紧，票息策略仍是重点关注方向。短端可适度下沉至山东、江西、河南等地，长端可关注中长久期&中低评级城投债，如江苏地区隐含AA&5Y以上品种，以及广东、山东等地的中高评级城投债。

关键数据

• 2025年Q1城投债净融资：554亿元，同比减少1002亿元，下滑64%。
• 区域差异：广东、山东、陕西、广西城投债净融资超过百亿元；湖南、浙江、安徽、江苏城投债净偿还规模超过百亿元。
• 行政级别差异：净融资主力集中在山东&广东的地市级平台、四川&广西的省级平台。
• 境外融资：城投点心债发行171亿元，同比下滑59%；美元债发行840亿元，同比增长224%。
• 城投债收益率：AA+级和AA级城投债1年期收益率在1.87%-2.01%左右，5年期收益率在2.09%-2.39%左右。

研究结论

• 城投债市场“资产荒”可能进一步深化，票息策略仍是重点关注方向。
• 短端可关注信用风险可控的城投债，如山东、江西、河南等地，以及资质偏弱区域的高估值核心平台。
• 长端可关注中长久期&中低评级城投债，以及广东、山东等地的中高评级城投债。