国联民生宏观研究新范式：从调研脉络看重要会议信号

一、核心要点

• 本研报通过分析地方高层调研脉络，提出预判7月政治局会议政策信号的新研究范式。
• 上半年经济呈现外需偏强、内需偏弱的分化格局，核心驱动为居民、企业、地方政府的高杠杆率约束。

二、调研框架与会议预判模型

• 团队回溯2024年以来地方调研活动，将调研议题分为12大类，包括常规议题（区域发展、宏观政策等7项）和风向标议题（对外开放、绿色低碳等6项）。
• 常规议题在政治局会议部署概率高，风向标议题在高层密集调研时后续部署概率大幅提升。
• 模型验证：2024年4月政治局会议提出的“六张网”建设，对应今年以来高层对绿色低碳、生态环境调研力度的提升。

三、7月政治局会议政策主线与判断

• 调研对比：上半年占比升高的领域为绿色低碳（含六张网）、产业链发展、科技创新；占比下降的领域为对外开放、扩大内需、深化改革。
• 三大破局主线：
  1. 加速推进六张网建设：7月会议或加快新型基建投资以稳投资。
  2. 加快高科技产业发展：5-6月高层对数字经济、人工智能调研频次攀升，7月会议或推进高科技产业发展。
  3. 加强安全与风险防控：7月会议或进一步强化防汛抗旱与能源保供。
• 扩大内需非当务之急的原因：
  1. 核心CPI同比已企稳回升，过去增量财政政策多对应CPI偏低时期。
  2. 消费主体为企业、投资主体为地方政府，地方政府投资见效更快，且已有扩大消费的中长期规划。
  3. 增量资本产出率回落，当前投资效率提升，财政资金向投资端倾斜效能更高。

四、下半年财政发力节奏与空间

• 发力节奏：预计三季度为财政发力关键期，上半年财政呈现一季度前置发力、二季度收紧的特征。
• 发力空间：测算显示上半年财政支出偏缓，为下半年腾挪出约1.2万亿元资金，若按广义基建占财政支出35%-50%测算，将有0.4-0.6万亿元投向以六张网为首的基建领域。

五、风险与关注

• 需关注7月政治局会议对资本市场表述的边际变化。
• 出口增速若下半年因价格回落下滑，或致对外开放相关政策调整。
• 高杠杆率约束下内需修复或不及预期。

六、参会与合规说明

• 本次会议服务于国联民生证券研究所白名单客户，不构成投资建议，相关主体需自主决策并承担风险。
• 未经国联民生证券事先书面许可，不得复制、转载或引用会议内容。