兼评Q1经济数据：5.4%不是超常规政策的约束项

GDP：Q1实现开门红，抢转口与抢生产贡献较大

• 2025年Q1实际GDP同比增长5.4%，高于预期5.2%。
• 第二产业GDP增速改善较快，交运设备、计算机通信电子、电气机械等出口链贡献较大。
• 3月产销率为94.6%，为历年最低水平，指向企业在对等关税落地前加大生产囤货、抢出口抢转口。
• 居民财产净收入增速明显回暖，主因房价止跌回稳和科技股重估行情。
• 居民投入产出端呈现“工时放缓、时薪增速回升”的积极姿态，储蓄率相对平稳，接近2024年同期水平但仍高于疫前平均水平。

固投：地产投资微降，基建、制造业改善

• 地产投资微降，销售降幅明显收窄，二手房和新房成交均有降温迹象。
• 制造业投资改善，科创再贷款扩容提振设备更新，汽车、通用设备、化学制品走弱，有色冶炼、金属制品、电气机械、农副食品边际改善。
• 基建投资改善，专项债前置发力，水利管理延续较高增速，公共设施管理、道路运输边际改善，专项债发行进度明显超过2024年同期水平。

消费：低基数与以旧换新政策共振

• 3月社零当月同比大幅改善，但剔除基数效应后，两年复合增速指向社零不升反降。
• 以旧换新政策继续显效，预计Q2、Q3社零读数仍有较强支撑。

应对关税扰动，超常规政策有望发力

• 美国对华加征关税升至145%，对我国GDP的扰动或在1-2个百分点区间，意味着对冲政策规模可能较大。
• 超常规政策有望发力，更加注重投资于人以及出口企业支持，包括消费补贴扩容、生育补贴、收入性政策等。
• 地产端可能包括货币化安置规模扩容、地方收储力度扩大、放开一线城市限购等。

风险提示

• 政策力度不及预期。
• 美国经济超预期衰退。