核心观点与关键数据
重磅减重药获得诺和诺德的认可，前景广阔
公司与诺和诺德签订独家许可协议，获得UBT251（GLP-1、GIP和胰高血糖素受体三重激动剂）全球（不含中国大陆、香港、澳门和台湾）开发、制造和商业化权利。UBT251较现有GLP-1类似物疗效更优，是国内首家、全球第二家以化学合成多肽法制备获批的企业。中国Ib期临床试验显示，最高剂量组平均体重较基线下降15.1%，安慰剂组增加1.5%，已启动II期临床试验。2024年研发投入9.85亿元，同比增长22%，研发能力获国际巨头认可。
收入持平，派息有所增长
2024年营业收入约137.59亿元，同比增长0.1%。毛利60.82亿元，同比下降4.0%。净利润26.60亿元，同比下降1.5%。全年股息每股56分，同比增长7.7%。营收持平主要因中间体产品收入上升1.8%，原料药和制剂产品收入分别下降0.5%和5.9%。制剂产品收入下降主要因集采导致价格下调及研发费用增加26.6%至5.77亿元。国内销售占比80.8%，海外销售占比19.2，覆盖近80个国家。
研发投入增加，重点布局糖尿病、减重药品管线
拥有18项人用药项目在研（11项一类新药，13项动保药物及药用辅料），25项化药项目在研，34项仿制药一致性评价项目。重点品种包括：
- TUL01101片/软膏（中重度特应性皮炎），完成II期临床试验首例受试者入组；
- 司美格鲁肽注射液（糖尿病），III期临床试验总结会顺利举行；
- TUL12101滴眼液（干眼症），完成中国IIa期临床研究首例受试者入组；
- 德谷胰岛素注射液（长效基础胰岛素类似物），上市申请获国家药监局受理。
研究结论与目标价
公司持续加大研发投入，在研产品线丰富。从诺和诺德获得2亿美元首付款，未来将获里程碑付款推动业绩增长。预计2025-2027年收入分别为153亿元、160.7亿元、175亿元，EPS分别为2.04元、1.93元、2.07元。目标价18.25港元，对应2025年8.2倍PE，较现价有46%上涨空间，给予“买入”评级。
风险提示
医保控费超预期；新产品上市、研发进度低于预期；新产品销售量低于预期。
