首次覆盖报告：智能家居领军者，掘金端侧AI全球蓝海

萤石网络前身为海康威视的互联网业务中心，以智能家居摄像机等产品起家，构建了“智能家居+云平台服务”双主业格局，成为国内领先的智能家居服务解决方案及物联网云平台提供商。公司业务发展经历了平台搭建、产品拓展、生态建设和全面升级为“2+5+N”四个阶段，目前正处于AI+新时代。

公司拥有领先行业的视音频AI领域算法优势、自建供应链体系和强大的线上线下渠道能力，成为智能家居安防摄像头龙头。2024年上半年，萤石消费摄像头出货量全球第一。公司云平台业务收入占比不断提升，毛利率高达76%，已成为公司利润成长的重要来源。云服务深度绑定用户，提升了用户粘性，进一步夯实了客户生态壁垒。

AI技术的发展以及新需求的诞生，推动公司核心卡位端侧AI。公司云平台付费用户数和ARPU有望进一步提升。海外业务占公司收入33%，同比增速高达30%，成为公司当前最重要的成长引擎。公司积极孵化智能穿戴与机器人业务，进一步完善数据入口覆盖，形成了更完整的产品生态。

预计公司2024-2026年营业收入分别为55.15/63.78/73.49亿元，归母净利润分别为5.73/7.10/8.86亿元。对应2024-2026年PE分别为53.1/42.8/34.3x。给予“买入”评级。

风险提示：AI技术迭代不及预期风险、经济下行超预期风险、行业竞争加剧风险。