经营表现平稳，维持高分红比例

核心观点与关键数据

2024年，中国国贸实现收入39.1亿元，同比下降1.1%；归母净利润12.6亿元，同比增长0.3%。公司维持高分红比例，拟每10股派发现金红利11元（含税），占净利润比例88%。物业租赁及管理板块收入33.9亿元，同比增长0.04%，其中写字楼收入15.1亿元（下降3.2%）、商城收入12.9亿元（增长0.9%）、公寓收入18.7亿元（增长2.0%）。酒店经营板块收入5.3亿元，同比下降7.6%。

经营表现

• 物业板块：租金和出租率总体稳定。写字楼平均租金同比增长0.2%至639元/平方米/月，出租率下降2.8pp至93.1%；商城平均租金增长2.3%至1309元/平方米/月，出租率下降1.7pp至96.5%；公寓平均租金下降1.0%至367元/平方米/月，出租率提高3.0pp至88.9%。
• 酒店板块：营业收入下降7.6%，毛利率下降0.8pp至7.3%，整体经营平稳，抗周期韧性强。

财务状况

• 成本管控：销售、管理及财务费用率总计从6.3%降至5.8%，毛利率和净利率分别提升至58.1%和32.3%。
• 现金流：经营性净现金流净额同比下降6.4%至18.0亿元，借款总额下降31.1%至10.9亿元，资产负债率下降3pp至21.6%，EBITDA全部债务比提升至1.96，利息保障倍数增至32.7。
• 融资成本：2018-2023年平均融资成本降至3.55%，国央企优势明显。

盈利预测与投资建议

预计未来三年归母净利润复合增长率为2.3%，维持“持有”评级。关键假设包括：2025-2027年物业租赁及管理收入增速分别为4%/3%/2%，酒店经营增速分别为3%/2%/2%。

风险提示

经济增速放缓、物业出租不及预期、办公楼供给增加。