2024年年报点评：业绩稳健，贸易+投资双轮驱动

2024年公司实现营收1301.9亿元，同比增长4.15%；归母净利润22.38亿元，同比增长8.79%，但扣非归母净利18.20亿元，同比减少7.42%。Q4营收351.33亿元，同比增加16.26%，环比增加14.04%；归母净利润5.21亿元，同比增长7.57%，但扣非归母净利5.12亿元，同比减少9.27%，环比减少18.63%。

核心观点
① 投资收益大幅提升：投资收益24.24亿元，同比增加17.99亿元，主要来自衍生品平仓盈利增加（+9.92亿元）和高位减持艾芬豪股权（+8.45亿元）；长期股权投资收益基本持平，艾芬豪矿业贡献3.24亿元（剔除公允价值变动损失后经营性投资收益为6.88亿元），秘鲁邦巴斯铜矿贡献5.64亿元。
② 黑色金属贸易拖累业绩：2024年毛利率1.31%，同比下滑1.01pct；有色/黑色贸易毛利分别为19.74/-3.33亿元，同比变化+7.64/-19.91亿元；Q4毛利率2.45%，同比下滑1.55pct，环比增加2.00pct。

未来核心看点
① 艾芬豪矿山投产爬坡：KK铜矿三期提前投产，2024年铜产量43.7万吨（满负荷超60万吨）；Kipushi锌铜矿实现商业化生产，2024年锌产量5万吨（前五年平均27.8万吨/年）；Platreef铂族矿一期选厂竣工，预计2025Q4首次供矿（年化铂钯铑约10万盎司，黄金3PE+Au，镍2,000吨，铜1,000吨）。
② 邦巴斯铜矿增储增产：2024年铜产量32.3万吨（同比+7%），2025年产量指引36-40万吨；第二采场Chalcobamba投产，四季度铜入选品位提升至0.92%；Ferrobamba深部矿体新增资源量铜250万吨、钼13万吨。
③ 贸易投资双轮驱动：有色金属方面，公司拥有邦巴斯铜矿26.25%产量及艾芬豪KK铜矿一期、二期50%铜精矿（特定数量除外）、三期40%阳极铜和Kipushi锌精矿未来五年固定数量分销权，为巴西矿冶公司中国独家分销商；黑色金属方面，公司经营近30年，与全球知名矿山企业有长期合作。

盈利预测与投资建议
预计2025-2027年归母净利润分别为23.84/25.74/27.01亿元，对应PE分别为16x、15x和14x，维持“谨慎推荐”评级。

风险提示
投资项目进度不及预期、市场价格大幅波动、下游需求不及预期。