2024年点评：寿险质效延续改善趋势，假设调整下NBV高增

公司2024年业绩表现亮眼，新假设下NBV实现132.6亿元，同比+57.7%（可比口径）/+20.9%（非可比口径）；新准则下归母净利润449.6亿元，同比+64.9%；CSM达到3421.1亿元，较年初+5.6%；集团/寿险EV较年初分别+6.2%/+4.9%。主要得益于NBV贡献和投资偏差对冲假设调整的影响。

核心观点与关键数据：

1. 寿险业务改善明显：

   • 假设调整下，投资回报率自4.5%下调至4.0%，风险贴现率自9%下调至8.5%，集团/寿险EV分别较年初+6.2%/+4.9%。
   • NBV 132.6亿元，可比/非可比口径同比+57.7%/+20.9%，NBV Margin达16.8%。
   • 个险/银保NBV分别同比+37.1%/+134.8%，Margin分别至35.2%/15.5%。
   • 期缴结构持续改善：新单保费789亿元，同比-4.8%，个险/银保新单期缴分别同比+9.7%/+20.5%。
   • 期末人力规模18.4万人，较2024H1末+2.7%，人均新单保费1.67万元，同比+30.4%；核心人力5.3万人，可比口径同比+10.4%。

2. 财险业务受自然灾害影响：

   • 财险COR 98.6%，同比+0.9pct，费用率/赔付率分别-0.8pct/+1.7pct。
   • 车险/非车险COR分别98.2%/99.1%，同比+0.6pct/+1.4pct；新能源车险保费占比达17%。
   • 净/总/综合投资收益率分别3.8%/5.6%/6.0%，同比-0.2pct/+3.0pct/+3.3pct。
   • 投资资产2.73万亿元，较年初+21.5%；股票资产占比+0.9pct，其他权益工具同比+45%，占总投资资产5.2%，同比+0.8pct。

预测与评级：

• 预测2025-2027E NBV分别同比+9.8%/+12.2%/+14.2%，对应EV增速+7.2%/+9.0%/+9.4%。
• 下调2025-2026年归母净利润预测至485.2/541.5亿元（调前622/714亿元），新增2027E为606亿，同比+7.9%/+11.6%/+11.9%，对应EPS分别为5.04/5.63/6.30元。
• 全年现金分红103.9亿元，同比+5.9%，分红率(OPAT)为30.2%。
• 当前股价对应2025-2027年PEV分别为0.4/0.3/0.3倍，维持“买入”评级。

风险提示：

• 长端利率超预期下行；寿险转型进展慢于预期。