煤炭业务短期承压，铝冶炼利润有望扩大

2024年公司归母净利润下降27%，主要受煤炭板块量价齐跌、成本抬升影响。2024年营收383.7亿元（同比+2.0%），归母净利润43.1亿元（同比-27%），扣非归母净利润41.1亿元（同比-29.3%），经营活动现金流量净额77.2亿元，累计现金分红18亿元，占归母净利润41.78%。煤炭板块产量674万吨（同比-43万吨），成本862元/吨（同比+226元/吨），销售价格下降74元/吨，单吨毛利润从469元降至169元，毛利润同比减少22.7亿元。2025年煤炭价格持续下行，预计一季度利润继续承压。电解铝板块盈利稳健，2024年营业成本12000元/吨，单吨毛利润4014元，新疆神火2024年净利润20.6亿元（吨净利润2550元）。2024年四季度氧化铝价格上涨导致利润承压，2025年氧化铝价格暴跌，预计2月后冶炼利润改善。风险提示包括氧化铝、铝价、煤炭价格波动。投资建议维持“优于大市”评级，预计2025-2027年收入406/408/408亿元，归母净利润55.43/56.55/57.21亿元，EPS分别为2.46/2.51/2.54元，对应PE分别为7.6/7.5/7.4x。公司是国内电解铝头部企业，产能布局合理，受益于行业景气周期，新疆准东煤矿和神火补链项目将打开成长空间。