砥砺前行，长期主义铸造价值成长

核心观点与关键数据

新型烟草市场趋势
美国新型烟草市场已改变消费者习惯，倒逼烟草龙头加速转型，预计IQOS ILUMA上市后英美卷烟销量将进一步承压，思摩尔作为HNB核心供应商将受益。美国或成为核心HNB市场，2030年渗透率达30%时烟弹消耗量达800-900亿支。

产品与市场进展
MOYAL岚至取得二类医疗器械证书，新工厂预计2025年产值1.5亿元，3年内营收有望突破10亿元。思摩尔24年底推出全新产品Glo Hilo，终端反馈良好，预计2025H2在HNB主流地区发售；HILO产品已申请PMTA，最早2026年登陆美国市场。

合规市场复苏
全球监管趋严，FDA执法力度加大，合规市场稳步复苏。思摩尔作为合规市场核心供应商，PMTA审核通过的Vuse、Njoy均由其供应，预计2025年一次性产品收入受政策影响承压，但换弹业务延续复苏趋势，盈利能力有望修复。

财务预测
预计2024-2026年归母净利润分别为13.4、15.6、25.5亿元，对应PE分别为57.9X、49.8X、30.5X。

研究结论

思摩尔国际凭借新型烟草业务转型、科技护肤品牌扩张及合规市场复苏等多重利好，有望实现长期价值成长。美国市场潜力巨大，产品全球化进展加速，公司盈利能力预计逐步修复，未来三年业绩有望持续提升。