1月现金漏出拖累超储率继续走低，但银行净融出的大幅下降仍难以解释。央行1月资产负债表显示，超储率环比下降0.1pct至1%，央行对其他存款性公司债权上升超2.8万亿，但与高频数据大致匹配，且未能对冲超储率的下滑。非金融机构存款大幅上升0.68万亿，可能反映了居民的现金需求上升，是拖累超储率走低的主要因素。1月政府存款上升2740亿元略低于预期，但信贷高增及非银存款大幅下降推升缴准基数，使缴准规模高于预期。
央行24Q4货币政策执行报告维持“引导货币市场利率围绕政策利率中枢平稳运行”的表述，对1月以来的资金紧张未有明确解释。报告整体延续了中央经济工作会议的精神，但政策基调从强调支持性的货币政策转而强调宏观政策的协调配合，明确提出“择机调整优化”政策力度和节奏，短期央行对于稳定汇率预期的关注度有所提升。
央行重提“盘活存量”，可能与社融与M2的目标调整有关。2025年地方两会上，绝大多数地区将物价目标由3%降至2%，全国数据或也将相应调整。央行在本次报告中对通胀目标的表述未变，叠加资金明显收紧，通胀目标的变化可能并不意味着货币政策转向类似海外的通胀目标制，将通胀目标从上限变为中枢，而是更能反映现实情况，同时由于2025年社融与M2的增速目标是“同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”，因此二者可能由于通胀目标的下调而降至7%左右，这或是央行重提“盘活存量”的重要原因。
1月新增社融创下历史同期新高，社融存量增速也维持在了8%，主要受到了新增信贷与政府债券发行高增的推动。1月新增信贷实现了2024年4月以来的首次同比多增，但从结构上看，其高增主要还是受到了企业短贷以及票据冲量的推动，企业中长贷同比增幅较小，居民信贷反而有所回落。1月信贷的高增可能也受到了春节因素影响，但后续信贷扩张的可持续性仍然需要观察。
短期债市面临逆风，等待央行目标优先级调整。考虑2025年社融和M2增速的目标可能有所下调，在1月信贷实现高增之后，央行转而放松银根鼓励信贷扩张的诉求并不强，这可能也会拉长资金收紧持续的时间。尽管央行在货币政策执行报告中也将推动企业融资和居民信贷成本“稳中有降”调整为“下降”，但央行在短期似乎仍然试图将资金市场与存贷款市场割裂。因此，从基本面逻辑上看，资金收紧与信贷高增的状态可能都不会持续太长时间，但这样的状态在2月之内似乎都很难看到明显的逆转。
