公司点评：2024H2销量驱动增长，期待2025订单良好表现

核心观点与关键数据

• 2024H2销量驱动增长：预计公司2024H2收入同增10%~20%，延续稳健增长。销量增长主要来自出货量提升（预计同比增长15%+），销售单价降幅较H1收窄。
• 盈利质量修复：2024H1毛利率同比提升6.6pct至29.0%，预计2024H2毛利率同比有望继续提升。
• 订单表现：核心客户（如Adidas、Uniqlo）订单预计2025年表现良好。2024H1运动品类销售占比71%，预计H2有望环比提升；四大户结（Adidas、Nike、Uniqlo、PUMA）销售合计占比69%，其中Nike平稳，Adidas、Uniqlo稳健增长。预计2025年收入稳健增长10%+。
• 产能扩张：2024年加大招工（柬埔寨工厂达计划规模，越南工厂增员），并收购越南西宁工厂。中长期继续新建海外产能，强化产业链优势。预计未来海外产能占比将持续提升，匹配国际市场需求。国内基地主供中国及亚洲市场，强化数字化；海外基地持续扩张并完善配套，夯实成本优势。

研究结论

• 投资建议：公司是全球最大纵向一体化成衣制造商，订单改善趋势清晰，产能扩张、效率提升、竞争力增强。预计2024~2026年归母净利润分别为58.0/65.5/73.9亿元，同比分别增长27%/13%/13%。现价对应2025年PE为12倍，维持“买入”评级。
• 财务预测：预计2024年全年收入稳健增长10%+，毛利率持续修复，主营业务利润（剔除汇率）同比快速增长；预计2025年收入及净利润均有望稳健增长10%以上。
• 风险提示：下游需求波动风险、产能扩张不及预期风险、大户结订单波动风险、外汇波动风险。