互联网行业月报：10-11月电商合计同比增3.3%，期待政策持续释放利好

交银国际研究行业更新 互联网行业月报 行业评级领先 2024年12月17日 10-11月电商合计同比增3.3%，期待政策持续释放利好 10-11月合计实物电商调整后增3.3%，11月同比降2.7%，对比10月增速 行业与大盘一年趋势图 11.3%，11月转负主要因大促销售前置导致错期。分品类看，11月以旧换行业表现 新补贴继续拉动家电增长（+22%）；家具加速至双位数增长（+11%）；大促活动后服饰/化妆品/通讯器材增速暂时转负；日用品增速也看到回落。邮政局数据显示，11月快递业务量同比增15%，大促活动及快递+电商+农牧产品模式助力地方特色产品拓宽销售渠道带动寄递需求上升。 展望：1）阿里淘天：虽然淘天投入战略仍对变现率造成一定波动，我们 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% MSCI中国指数 预计技术服务费完整季度贡献及全站推产品持续渗透将带来稳健的CMR增长。2）拼多多：GMV增速仍将领先大盘，百亿减免政策落地对佣金率带来短期影响。3）京东：带电品类增长与后续国补政策关联度较高，有望受益于后续政策扩大补贴范围和规模。4）快手：3季度电商收入增速快于GMV，显示商品结构变化带动佣金率提升，行业竞争影响持续，我们预计2024年GMV增17%。 电商平台海外业务进展：1）阿里出海业务“淘宝海外”2024年GMV超过200亿美元，同比双位数增长（36氪数据），得益于用户精准定位和服务升级，如2024年7月推出“大服饰全球包邮计划”，9月拓展至全品类并进一步扩大覆盖点。2）TEMU向所有美国本土卖家开放；泰国站正式注册成功，越南站按官方要求正在注册电商服务资质，期间将停止运营活动。虽然2025年跨境电商行业在增收关税及其他合规政策落地预期的扰动下，短期或有所波动，但我们认为凭借产品价格优势仍将保持一定韧性，平台将通过分散地区集中度、发展海外本地仓等措施减弱影响。 投资启示：现价对应2025日历年市盈率：阿里9.9倍/京东8.4倍/拼多多 7.1倍/快手8.7倍。展望2025年，我们预计电商平台收入增速区间8-14%，阿里淘天收入有望在GMV恢复增长及变现率提升带动下加速增长；京东 变现率持稳，关注以旧换新国补政策延续对带电品类的拉动；拼多多百亿减免政策对变现率有短期影响；快手仍受行业竞争影响。风险：海外拓展不及预期；电商竞争激烈；变现不及预期。 估值概要 公司名称 股票代码 评级 目标价(当地货币) 收盘价(当地货币) ——每股盈利—— FY24EFY25E (报表货币)(报表货币) ——市盈 FY24E (倍) 率—— FY25E (倍) ——市销FY24E (倍) 率—— FY25E (倍) 阿里巴巴 BABAUS 买入 111.0 87.8 61.3 68.2 10.4 9.4 1.5 1.4 拼多多 PDDUS 买入 144.0 102.3 83.9 104.4 8.9 7.1 2.6 1.9 美团 3690HK 买入 226.0 162.6 6.9 9.0 22.0 16.9 2.7 2.4 京东 JDUS 买入 56.0 37.3 30.0 32.3 9.1 8.4 0.4 0.4 快手 1024HK 买入 54.0 46.5 4.0 5.0 10.8 8.7 1.5 1.3 唯品会 VIPSUS 未评级 13.6 15.9 22.0 6.2 4.5 0.5 0.5 亚马逊 AMZNUS 未评级 227.5 6.3 7.1 36.2 31.9 3.7 3.4 eBay EBAYUS 未评级 63.8 4.8 5.2 13.2 12.2 3.0 2.9 平均 14.6 12.4 2.0 1.8 资料来源：FactSet(未评级为一致预测)、交银国际预测(覆盖公司)、每股盈利基于Non-GAAP基础 12/234/248/2412/24 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1083935330 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1083935333 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1083935332 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1083935334 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 社会消费品零售：同比增速（季调） 2023 2024 5.5% 4.8% 3.1% 3.7% 2.3% 3.2% 3.0% 2.0% 2.7% 2.1% 线下零售：同比增速 20232024 8.6% 7.6% 7.3% 5.7% 5.6% 4.2% 4.8% 2.6% 2.0% -1.3% 图表1:2024年11月实物商品网上零售额调整后同比降2.7%，主因大促销售前置导致错期。吃类、穿类和用类商品分别累计增长16.2%、2.8%和6.3% 20% 15% 15% 10% 10% 5% 5%0% 0% 25% 20% 15% 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 实物商品网上零售额：同比增速（调整后）20232024 14.4% 12.9% -5% 30% 25% 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 10% 5% 0% -5% 6.8% 9.6% -1.4% 8.1% 4.1% 6.4% 11.3% -2.7% 20% 实物商品网上零售额：吃类：累计同比增速 26.1% 2023 2024 21.1% 19.2%19.6% 17.8% 19.7%19.1% 17.8%17.7% 16.2% 15% 10% 5% 0% 20% 15% 10% 5% 0% 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 17.8% 12.1% 10.5% 9.0% 7.0% 6.3% 5.0% 4.1% 4.7% 2.8% 实物商品网上零售额：穿类：累计同比增速20232024 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 16% 12% 8% 4% 0% 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 实物商品网上零售额：用类：累计同比增速20232024 10.8% 10.8% 9.7%9.8% 7.8% 7.5% 7.0% 7.2% 7.7% 6.3% 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：万得，交银国际 60% 40% 同比增速 40% 39% 22% 27% 20% 0% -20% -40% 3% 4% 10%10%8% 9% 14% 1% 7% 11% 4% -5% -8% -26% 餐饮 食品 服饰鞋帽 日用品 化妆品 通讯器材 家具 家用电器体育、娱乐用 品 图表2:2024年11月以旧换新补贴继续拉动家电增长，家具加速至双位数增长，大促活动后服饰/化妆品/通讯器材增速暂时转负，日用品增速也有回落 2024.10 2024.11 2024.10 2024.11 2024.10 2024.11 2024.10 2024.11 2024.10 2024.11 2024.10 2024.11 2024.10 2024.11 2024.10 2024.11 2024.10 2024.11 资料来源：万得，交银国际 图表3:邮政局数据显示，2024年11月内地快递业务量同比增15% 180 150 120 90 60 30 2022-01 0 快递业务量快递业务量同比增速（右） （亿件） 100% 75% 50% 25% 0% -25% 90% 60% 30% 0% -30% 快递业务量同比增速实物电商同比增速 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 2024-09 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 2024-09 资料来源：万得，邮政局，交银国际 图表4:我们预计2025年电商大盘GMV同比增速5% 35%35% 7%6%8% 15%14% 8%6%6% 18%17% 5%4%6% 13%12% 25%26% 电商行业 阿里巴巴 京拼东多多 快手 电商行业 阿里巴巴 京东 拼快多手多 抖音 微信视频号 电商行业 阿里巴巴 京东 拼多多 快手 抖音 微信视频号 4Q24E 2024E 2025E 资料来源：公司资料，统计局，交银国际预测*微信视频号为下单口径 图表5:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 90.82 102.00 12.3% 2024年12月11日 广告 IQUS 爱奇艺 买入 2.27 2.90 27.8% 2024年11月22日 文娱内容 BILIUS 哔哩哔哩 买入 19.81 25.00 26.2% 2024年10月16日 文娱内容 1024HK 快手 买入 45.00 54.00 20.0% 2024年08月21日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 11.98 14.00 16.9% 2024年08月14日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 123.50 120.00 -2.8% 2024年06月04日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 7.84 7.40 -5.6% 2024年12月10日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 39.81 38.00 -4.5% 2024年11月27日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 29.60 29.00 -2.0% 2024年02月21日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 102.27 144.00 40.8% 2024年11月22日 电商 JDUS 京东 买入 37.29 56.00 50.2% 2024年10月15日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 87.82 111.00 26.4% 2024年04月11日 电商 1797HK 东方甄选 中性 14.42 14.90 3.3% 2024年11月27日 电商 3888HK 金山软件 买入 33.75 33.00 -2.2% 2024年11月20日 游戏 700HK 腾讯控股 买入 405.60 513.00 26.5% 2024年10月14日 游戏 777HK 网龙网络 买入 10.08 14.00 38.9% 2024年08月30日 游戏 NTESUS 网易 买入 95.45 113.00 18.4% 2024年08月23日 游戏 3690HK 美团 买入 159.60 226.00 41.6% 2024年12月02日 本地生活 9690HK 途虎 买入 20.35 24.00 17.9% 2024年08月12日 本地生活 2618HK 京东物流 买入 13.92 18.00 29.3% 2024年11月15日 物流 9699HK 顺丰同城 买入 9.35 13.50 44.4% 2024年07月12日 物流 DADAUS 达达集团 中性 1.43 1.40 -2.1% 2024年11月14日 物流 9878HK 汇通达网络 中性 17.14 21.00 22.5% 2024年08月30日 商户服务 9923HK 移卡 中性 8.77 13.00 48.2% 2024年08月30日 商户服务 780HK 同程旅行 买入 19.32 24.00 24.2% 2024年11月20日 在线旅行社 9961HK 携程集团 买入 562