宏观点评：美国11月就业大幅改善，降息节奏怎么看？

宏观点评 美国11月就业大幅改善，降息节奏怎么看？ 证券研究报告|宏观研究 2024年12月07日 事件：北京时间12月6日21:30，美国公布11月非农就业数据。 核心结论：美国11月新增非农就业大幅反弹，失业率略有上升，劳动力 市场韧性仍强。数据公布后，美联储降息预期小幅升温，目前市场预期12 月降息25bp的概率约85%，2025年降息3次的概率略高于2次。我们维持年度报告中的观点：2025年美国经济大概率确认软着陆、并有望在下半年触底回升，同时二次通胀压力加大。12月降息25bp后，预计2025上半年间隔式再降50bp；下半年若美国经济回升，可能阶段性停止降息。 1、美国11月新增就业大幅反弹，主因飓风和罢工的影响消退。 >总体就业表现：美国11月新增非农就业22.7万，高于预期值20万， 10月和9月数据分别由1.2万、22.3万上修至3.6万、25.5万，两月合计上修5.6万。失业率4.2%，符合预期，略高于前值4.1%。劳动参与率62.5%，略低于预期值62.7%和前值62.6%。每周平均工时34.3小时，符合预期，略高于前值34.2小时。平均时薪环比0.4%，与前值持平，略高于预期值和过去12个月均值0.3%。值得注意的是，虽然失业率小幅回升，但“萨姆规则”已连续2个月处在0.5%已下，不再发出衰退信号。整体看，本月美国就业数据表现良好。 >行业就业表现：从美国各行业失业率表现来看，11月采矿业和信息业的失业率明显下降，金融业和建筑业的失业率明显上升，其他行业失业率变化不大。过去几个月的数据显示，美国劳动力市场呈现出高端岗位就业改善、低端岗位就业走弱的特征，这背后可能反映了非法移民数量的减少，而企业被迫提高工资来进行招聘。 >就业数据解读：前期报告中我们曾指出，美国10月就业数据之所以大幅下滑，主因飓风天气+波音公司罢工的扰动，随着干扰因素消退，本月就业状况如期出现明显改善，也印证了美国经济和就业仍有较强韧性、尚无衰退风险。此外，薪资增速维持高位，指向美国通胀压力依然偏高。 2、非农公布后，主要资产表现分化，美联储降息预期小幅升温。 >大类资产表现：非农公布后，美股分化，美元指数上涨，美债收益率下 行，黄金震荡。截至12/7收盘，标普500、纳斯达克指数分别上涨0.3%、0.8%，道琼斯指数下跌0.3%；10Y美债收益率下行2bp至4.17%，美元指数上涨0.2%至106.0，现货黄金基本持平在2632.7美元/盎司。 >降息预期变化：非农公布后，利率期货隐含的美联储降息预期小幅上调。其中，12月降息25bp的概率从70%升至85%，2025年底前隐含的降息次数从3.4次升至3.6次（每次25bp）。即12月降息的情况下，市场预期2025年美联储再降息3次的概率略高于2次。市场降息预期之所以上调，主因市场对本月新增就业的大幅反弹已有预期，更多在交易失业率回升，不过这一情况大概率不会持续，后续降息预期仍可能出现反复。 3、继续提示：2025年美国经济有望触底回升，美联储降息可能暂停。 >美国经济展望：在2025年海外宏观展望报告中我们曾指出，随着降息 效果显现、企业和居民完成去杠杆、信用环境重回宽松，2025年美国经济大概率确认软着陆、并有望触底回升，拐点可能在下半年。与此同时，由于住房通胀可能反弹、工资-物价螺旋、关税影响，美国将面临二次通胀风险。（详细分析参阅《等待拐点——2025年海外宏观展望》） >美联储降息展望：目前看，12/19的美联储议息会议大概率再降息25bp，但表态可能偏鹰派，并且此次会议将更新经济预测和点阵图，需重点关注对明年降息幅度的预测是否出现大幅下调。鉴于2025年美国经济大概率确认软着陆并有望触底回升，同时二次通胀压力加大，我们维持此前判断：在12月降息25bp之后，预计美联储2025上半年间隔式再降息50bp；下半年若美国经济开始回升，可能阶段性停止降息。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘新宇 执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《等待拐点——2025年海外宏观展望》2024-11-28 2、《“再通胀”事事重——美国10月CPI点评》2024- 11-14 3、《特普普会改变威尔吗？？——美联储11月议息会 议点评》2024-11-8 4、《特普普再次当选，影响几何？》2024-11-6 5、《怎么看近期美债利率大幅反弹？——兼评美国三季度GDP》2024-10-31 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：美国失业率和新增非农就业走势图表2：美国劳动参与率和平均工时走势 美国失业率新增非农就业人数（右轴） % 7 6 5 4 3 2 2 劳动参与率平均每周工时 % 63.0 62.8 62.6 62.4 62.2 62.0 61.8 61.6 61.4 61.2 61.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：美国平均时薪和周薪环比走势图表4：美国不同行业就业表现 % 1.1 0.9 0.7 0.5 0.3 平均时薪环比平均周薪环比 %美国各行业失业率 2024-092024-102024-11 10 8 6 4 2 0 0.1 -0.1 -0.3 -0.5 20-1121-0521-1122-0522-1123-0523-1124-0524-11 总采建制体矿筑造失业业业业 率 批运信金发输息融零及业业售公 贸用 易事 业业 专教休其政业育闲他府和和和服雇商医酒务员业疗店业 服服业 务务 业业 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 非农公布 10Y美债收益率，左 标普500指数期货，右 现货黄金，左 非农公布 美元指数，右 图表5：非农公布前后，美股和美债表现图表6：非农公布前后，美元和黄金表现 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表7：非农公布后，美联储降息预期小幅升温 联邦基金利率期货隐含的美联储加息/降息次数 （一次对应25bp，数字下降表示降息） 非农公布前 非农公布后 -0.7-0.9 -1.0 -1.2 -1.6 -1.8 -2.0 -2.2 -2.5 -2.7-2.7 -3.0-3.0 -3.3-3.2 -3.5 -3.4 -3.6 次 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 -3.0 -3.5 -4.0 24-1225-125-325-525-625-725-925-1025-12 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产 广场东塔7层 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22 栋 邮编：100077邮编：200120 邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033 传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com