【宏观快评】11月FOMC会议点评：特朗普新政如何影响美联储降息节奏？

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2024年11月08日 【宏观快评】 特朗普新政如何影响美联储降息节奏？ ——11月FOMC会议点评 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500892 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com执业编号：S0360521040002 相关研究报告 《【华创宏观】强势特朗普，迎接高波动——美国 2024年大选速评》 2024-11-06 《【华创宏观】化债的三点增量信息——人大常委会审议议案点评》 2024-11-05 《【华创宏观】大幅上修四季度增速预期——10月经济数据前瞻》 2024-11-04 《【华创宏观】改革&开放持续推进——政策周观察第3期》 2024-11-04 《【华创宏观】非农爆冷与失业率持平的分歧何解？——10月美国非农数据点评》 2024-11-03 主要观点 核心结论：特朗普新政对美联储的影响路径有二： 路径一是行政手段，包括直接影响FOMC人事任命与政治施压。人事方面，特朗普四年任期内有4位美联储理事任期到期，但最早在2026年5月（鲍威尔主席职位到期），美联储有望在此之前保持其货币政策的独立性。政治施压方面，特朗普第一任期中并未实质性地依靠政治施压促使美联储降息；以此经验鲍威尔仍有望保持其货币政策的独立性，不会轻易加速降息。 路径二是新政府对经济基本面产生影响，进而传导至货币政策的决策。特朗普政策带来的通胀压力+消费作为经济基本盘的角色暂时难以撼动，美联储明年的降息之路可能更为坎坷。 1、会议声明：对通胀的担忧加大。 11月会议如期降息25bp，将联邦基金利率目标区间下调25bp至4.5%-4.75%与9月声明内容相比，美联储在11月声明中对通胀回落的表述显得不再那么有信心，一则对于通胀实现2%目标的进展，删除了“进一步（further）”；二则 删除了“美联储对通胀可持续地向2%迈进有了更大的信心”的表述。 在新闻发布会中，鲍威尔表态偏中性，并未给出对未来降息路径更为明确的指引，针对近期市场关注的大选结果和美债利率走高对美联储有何干扰的问题，鲍威尔也反复强调更关注二者对经济的实质性影响。 由于美联储此次会议符合预期，会议声明与新闻发布会立场也偏中性，资产价格对会议的反映也相对平淡，波动并不大。降息预期方面对本次会议的反映也同样平淡，会议前后市场对2025年末政策利率的预期没有太大的变化。 2、特朗普新政如何影响降息节奏？降息之路可能更为坎坷 特朗普政府是否会改变美联储的货币政策独立性？大概率不会。 特朗普就任总统后有2种行政手段可以干预美联储的货币政策。 第一，直接影响美联储的人事任命。联邦公开市场委员会（FOMC）由7名理事会成员、纽约联储行长与其余11名地方联储行长中的4名（每年轮流）构成。理事会成员由美国总统提名，并由参议院审议通过，但为避免美联储受到总统的过多干预，成员任期终止时间会错开。在特朗普的四年任期内，有4位 美联储理事的任期将到期，但最早到期时间在2026年5月（鲍威尔主席职位到期），在此之前将限制总统对美联储理事会进行大规模人事变动的能力，美联储也有望在此之前保持其货币政策的独立性。 第二，政治施压，包括公开场合表态或内部会议施压。不过Drechsel,T（.2024 研究发现，历史上美国总统施压带来的美联储降息决策，通常会带来更高的通胀预期；而2019年特朗普在任期间的美联储降息并未带来通胀预期的提升，说明特朗普第一任期中并未实质性地依靠政治施压促使美联储降息。以此经 验来看，鲍威尔仍有望在与特朗普的再度合作中保持其货币政策的独立性。 特朗普新政如何影响美联储？——经济渠道更重要 在行政性干扰手段较难左右美联储独立性的前提下，特朗普新政府对美联储的影响更多会体现在对经济基本面的影响，进而传导至货币政策的决策。而特朗普政策带来的通胀压力+消费作为经济基本盘的角色暂时难以撼动，美联储明年的降息之路可能更为坎坷。根据我们在《强势特朗普，迎接高波动——美国2024年大选速评》中对特朗普政府经济影响的梳理，可以看到不论是“红 色横扫”还是“红色跛脚”政府，都会带来美国通胀的提升。且我们在《美国再通胀路径的隐含条件》中测算可见：特朗普政府10%的普遍基准关税+明年国际油价保持在80美金/桶+失业率不超过4.4%+时薪同比不低于3%（符合明年经济的基准情景）的前提下，就有可能带来美国明年下半年CPI同比增速提升至3%以上。 风险提示：美国通胀超预期、美国经济下行速度超预期 目录 一、11月FOMC会议主要内容：通胀担忧加大4 （一）政策决议：如期降息25bp4 （二）会议声明：对通胀的担忧加大4 （三）市场即期影响：资产价格对会议反映相对平淡5 二、特朗普新政如何影响降息节奏？降息之路更为坎坷5 （一）特朗普政府是否会改变美联储的货币政策独立性？大概率不会5 （二）特朗普新政如何影响美联储？——经济渠道更重要6 图表目录 图表12024年近四次FOMC会议的主要内容摘要4 图表2FOMC会议后，2025年降息预期快速走弱后恢复5 图表3在特朗普的四年任期内，有4位美联储理事的任期将到期6 图表42019年美联储降息并未带来通胀预期的提升6 图表5美国经济软着陆的逻辑图7 大致 一、11月FOMC会议主要内容：通胀担忧加大 （一）政策决议：如期降息25bp 11月会议如期降息25bp，将联邦基金利率目标区间下调25bp至4.5%-4.75%，同时下调超额准备金利率至4.65%、隔夜逆回购利率至4.55%。 （二）会议声明：对通胀的担忧加大 与9月声明内容相比，美联储在11月声明中对通胀回落的表述显得不再那么有信心，一则对于通胀实现2%目标的进展，删除了“进一步（further）”；二则删除了“美联储对通胀可持续地向2%迈进有了更大的信心”的表述。从这些删除的内容来看，大选结果落地后美联储也表露出了对通胀担忧的加大。 在新闻发布会中，鲍威尔表态偏中性，并未给出对未来降息路径更为明确的指引，针对近期市场关注的大选结果和美债利率走高对美联储有何干扰的问题，鲍威尔也反复强调更关注二者对经济的实质性影响： 1、关于大选结果不会对美联储的决策产生影响，还是会关注新政府对经济的影响，进而基于美联储双重目标的考虑而调整货币政策。同时鲍威尔表示不会因为特朗普当选总统而提前结束任期。 2、关于美债收益率近期的快速走高，鲍威尔表示美联储并不关注债券利率本身，但如果利率走高带来了持续且较大的金融条件收紧，那么美联储会在政策调整中纳入考量。 3、关于本轮降息周期的降息幅度，鲍威尔并未作出明确指引，仍然强调了需要基于“数据依赖”，且货币政策的最终目标是逐步向中性利率方向移动。针对声明中删除了“进一步”和“对通胀”可持续地向2%迈进有了更大的信心”的表述，鲍威尔认为这并非是美 ） ） ） 2024.11会议 2024.9会议 2024.7会议 2024.6会议 经济回顾 经济 经济活动继续以稳健的（solid速度扩张。 经济活动继续以稳健的（solid速度扩张。 经济活动继续以稳健的（solid速度扩张。 经济活动继续以稳健的（solid）速度扩张。 就业 今年早些时候以来，劳动力市场状况普遍缓解（generallyeased,）；失业率有所上升（moveup），但仍然很低。 就业增长放缓（slow），失业率有所上升（moveup），但仍然很低。 就业增长有所放缓（moderate），失业率有所上升（moveup），但仍然很低。 就业增长仍然强劲（strong），失业率仍然很低。 通货膨胀 通胀在实现2%的目标方面取得了进展（progress），但仍处于高位。 通胀在实现2%的目标方面取得了进一步进展（furtherprogress），但仍处于高位。 通胀在过去一年中有所缓解，但仍处于高位。近几个月2%的通胀目标取得了适度的一些进一步进展(somefurtherprogress)。 通胀在过去一年中有所缓解，但仍处于高位。近几个月2%的通胀目标取得了适度的进一步进展(modestfurtherprogress)。 对经济增长及通胀看法 美联储判断实现就业和通胀目标的风险大致（roughly）处于平衡状态。经济前景有不确定性，美联储会密切关注其双重目标的风险。 美联储对通胀可持续地向2%迈进有了更大的信心（greaterconfidence），并判断实现就业和通胀目标的风险（roughly）处于平衡状态。经 实现就业和通胀目标的风险继续朝着更平衡的方向发展。经济前景有不确定性，美联储会密切关注其双重目标的风险 过去1年，实现就业和通胀目标的风险已经朝着更平衡的方向发展。经济前景有不确定性，美联储保持对通胀风险的高度关注。 联储将放缓降息速度的信号。图表12024年近四次FOMC会议的主要内容摘要 济前景有不确定性，美联储会密切关注其双重目标的风险。 （theriskstobothsidesofitsdualmandate）。 利率 下调联邦基金目标利率25bp至4.5%-4.75% 下调联邦基金目标利率50bp至4.75%-5% 联邦基金目标利率区间稳定在5.25%-5.5% 联邦基金目标利率区间稳定在5.25%-5.5% 对未来货币政策调整的前瞻指引 美联储将仔细评估经济数据、不断变化的前景和风险。 美联储将仔细评估经济数据、不断变化的前景和风险。 美联储将仔细评估经济数据、不断变化的前景和风险。在有信心保证通胀可持续地靠近2%的目标水平之前，降息是不合适的。 美联储将仔细评估经济数据、不断变化的前景和风险。在有信心保证通胀可持续地靠近2%的目标水平之前，降息是不合适的。 投票情况 全票通过 联储理事Bowman投反对票，认为此次会议应降息25bp 全票通过 全票通过 资料来源：美联储，华创证券注：删除线表示在下一次会议中删除或调整的内容，红色字体表示在此次会议中新增或调整的内容 （三）市场即期影响：资产价格对会议反映相对平淡 由于美联储此次会议符合预期，会议声明与新闻发布会立场也偏中性，资产价格对会议的反映也相对平淡，波动并不大。自会议声明发布至收盘，标普500指数/纳斯达克指数 /道琼斯指数分别上涨0.1%/上涨0.2%/下跌0.02%至5973.1/19269.46/43729.34点；会议声明发布后4小时，美元指数下跌0.1%至104.4，COMEX黄金则上涨0.4%至2711.4美元/盎司，10Y美债收益率下行2.5bp至4.33%。 降息预期方面对本次会议的反映也同样平淡。FOMC会议后市场对2025年末联邦基金目标利率的预测值快速走弱，由3.7%提高至3.76%，但很快就恢复到会议前水平。 图表2FOMC会议后，2025年降息预期快速走弱后恢复 FOMC会 议时间 3.82 3.8 3.78 3.76 3.74 3.72 3.7 2024/11/77:10 2024/11/77:51 2024/11/78:32 2024/11/79:13 2024/11/79:54 2024/11/710:35 2024/11/711:16 2024/11/711:57 2024/11/712:38 2024/11/713:19 2024/11/714:00 2024/11/714:41 2024/11/715:22 2024/11/716:03 2024/11/716:44 2024/11/717:25 2024/11/718:06 2024/11/718:47 2024/11/719:28 2024/11/720:09 2024/11/720:50 2024/11/721:31 2024/11/722:12 2024/11/722:53 2024/11/723:34 2024/11/80:15 2024/11/80