利润短期仍然承压，期待2025持续改善

核心观点与关键数据

• 短期利润承压，期待2025改善：2024年前三季度公司收入4424.2亿元，同比减少0.78%，毛利率7.55%，同比下降0.68 pts；归母净利润52.79亿元，同比减少13.41%。Q3收入环比仅增长0.16%，利润同比减少20.94%，主要受毛利率下降、信用减值及子公司拆迁补偿影响。

• 医药分销业务稳健增长：上半年药品分销增长0.47%，聚焦核心区域（江浙沪、华中、华北、两广），市场份额提升。医保政策加速落地导致面向机构的直接销售占比略有下降，但零售直销业务占比增长。品类结构优化及业务创新有望维持稳定增长，医保结算优化或改善回款周期。

• 器械分销与医药零售业务承压：器械分销上半年收入下降7.08%，受高毛利产品（医疗设备、IVD试剂）收入减少影响。公司加强专业化服务，SPD项目覆盖28个省份，上半年新增31个SPD项目及148个单体医院配送项目，有望持续恢复。医药零售受医保个账缩减及竞争加剧影响，上半年收入减少6.43%至166亿元，国大药房Q2净亏损0.91亿元，Q3亏损缩窄至0.25亿元，期待Q4改善。

主要股东与估值

• 主要股东：国药产业投资有限公司持股50.36%。

• 目标价与评级：采用DCF估值模型（折现率15%，永续增长率0%），目标价26.82港元，上涨空间28.0%，维持买入评级。

研究结论

随着老龄化加速及政策支持，药品分销业务有望稳健发展；器械分销及医药零售业务在设备更新及公司措施推动下有望持续恢复，公司整体前景乐观。