债券研究：制造业景气度保持扩张

11月制造业PMI为50.3%，连续两月扩张，高于市场预期和近五年季节性，非制造业PMI则下行至50%。供需两端均边际改善，但外部贸易摩擦加剧，后续仍需政策刺激稳定预期。具体特点如下：

一、订单和采购增加。需求企稳回升，新订单指数50.8%，新出口订单48.1%，出口强于进口；生产动能提升，生产分项52.4%；生产经营预期54.7%，采购量增长0.7个百分点；产成品库存下行，“新订单-产成品库存”指数提升0.3个百分点。通用设备、汽车等行业产需较快释放，石油煤炭及其他燃料加工、专用设备等行业低于临界点。

二、价格指数回落。主要原材料购进价格指数49.8%，出厂价格指数47.7%，较上月分别下降3.6和2.2个百分点。通胀低位运行，成本压力略有缓解，但需求不足企业占比仍超60%，小企业订单指数在荣枯线以下。

三、中小型企业景气度回升。大型企业PMI50.9%，下行0.6个百分点；中型企业PMI50%，上行0.6个百分点；小型企业PMI49.1%，上行1.6个百分点。

四、长假后非制造业景气度回落。建筑业PMI49.7%，下降0.7个百分点；服务业景气度与上月持平，电信、互联网、金融等行业较高，零售、住宿、餐饮等行业受假期效应影响回落。

风险提示：经济修复不及预期、流动性大幅收紧。