首次季度盈利，期待变现释放

哔哩哔哩-W（09626.HK） 首次季度盈利，期待变现释放 哔哩哔哩收入增速提速，首次实现Non-GAAP经营利润转正。哔哩哔哩2024Q3收入为73亿元，同比增长26%。其中增值服务、广告、游戏、IP衍生品及其他分别为28/21/18/6亿元，yoy+9%/+28%/+84%/-2%。 2024Q3公司实现毛利率35%，较去年同期改善约10pct，主要是因为收入大幅增加而平台运营成本相对稳定。销售费用率/行政费用率/研发费用率各为16.5%/6.9%/12.4%。本季公司实现经调整运营利润2.7亿元，经调整OPM约3.7%；经调整归母净利2.4亿元，经调整NPM约3.2%。公司预计后续有望继续提高盈利能力。 证券研究报告|季报点评 2024年11月21日 增持（维持） 行业前次评级 数字媒体增持 11月18日收盘价（港元） 145.00 总市值（百万港元） 60,230.17 总股本（百万股） 415.38 其中自由流通股（%） 100.00 30日日均成交量（百万股） 5.71 股价走势 股票信息 常青游戏收入稳定，《三谋》表现亮眼。2024Q3公司游戏收入同比增长 84%至18亿元。其中《三谋》贡献显著，连续三个赛季进入iOS游戏畅 销榜前三。同时，两大常青游戏《FGO》和《碧蓝航线》虽已进入第八年和第七年的运营，但仍表现优异。 广告增速可观，“一横N纵”策略见效。2024Q3公司广告收入同比增长28%至21亿元，主要得益于广告产品及广告效率的提升。公司继续推进“一横N纵”的广告投放策略：1）一横：指广告产品的基础设施建设， 比如多屏（手机、PC、Pad）、多场景（首页信息流、直播、搜索、热门热搜等）、多产品（花火计划、起飞计划等）打通、提升广告库存。2）N 120% 88% 56% 24% -8% -40% 哔哩哔哩-W 纵：指多个垂直行业的解决方案，比如除了Q3前�大的游戏、电商、数码家电、网服、汽车等，公司还将在教育、母婴、文旅等行业探索更多投放需求。双十一B站带货GMV同比增长154%，对Q4广告望有不错拉动。 盈利后将坚持“商业化增长+社区用户增长”。关于盈利后策略选择，公司表示将坚持两方面：1）商业化变现：侧重广告和游戏两个高毛利业务，收入增长和利润率提升同时进行；2）社区生态反哺：通过商业化推动，反 哺内容创作者获得更多收入、反馈社区内容建设。我们预期，收入结构的变化、运营效率的提升将进一步推动公司盈利水平改善。 维持“增持”评级。我们基于公司盈利性的改善、修改公司2024-2026年收入预测为267/303/341亿元，yoy+18%/14%/12%；non-GAAP归母净利-1.75/19.86/33.61亿元。我们给予公司（BILI.O）/（9626.HK）目标价 21美金/162港币，对应32x2025eP/E和19x2026eP/E，维持“增持”评级。 风险提示：用户增长不及预期，变现效率不及预期，宏观环境变化超预期。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 21,899 22,528 26,690 30,312 34,065 增长率yoy（%） 13.0 2.9 18.5 13.6 12.4 Non-GAAP归母净利润（百 -6,692 -3,425 -175 1,986 3,361 万元）增长率yoy（%） -22.2 48.8 94.9 1,232 69 EPS最新摊薄（元/股） -16.9 -8.3 -0.4 4.8 8.0 净资产收益率（%） -49.2 -33.5 -11.5 4.5 11.9 P/E（倍） -7.8 -16.0 -315.1 27.9 16.5 P/S（倍） 2.4 2.4 2.1 1.8 1.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年11月18日收盘价 2023-112024-032024-072024-11 作者 分析师夏君 执业证书编号：S0680519100004邮箱：xiajun@gszq.com 相关研究 1、《哔哩哔哩-W（09626.HK）：毛利率持续改善，期待经营盈利》2024-08-26 2、《哔哩哔哩-SW（09626.HK）：广告增长亮眼，亏损持续收窄》2024-04-23 3、《哔哩哔哩-SW（09626.HK）：游戏业务承压，带货快速增长》2023-12-01 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 24,453 18,727 19,602 21,479 24,996 营业收入 21,899 22,528 26,690 30,312 34,065 现金 10,173 7,192 6,055 9,121 10,341 营业成本 18,050 17,086 17,966 19,204 21,106 应收票据及应收账款 1,329 1,574 1,865 2,041 2,348 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 0 0 0 0 0 销售费用 4,921 3,916 4,399 4,691 4,864 预付账款 3,545 2,063 3,834 2,470 4,459 管理费用 2,521 2,122 2,050 2,018 2,132 存货 0 0 0 0 0 研发费用 4,765 4,467 3,708 3,680 4,000 其他流动资产 9,406 7,898 7,848 7,848 7,848 财务费用 -30 -378 -244 -259 -367 非流动资产 17,378 14,432 13,263 12,679 12,386 资产减值损失 20 36 85 24 24 长期投资 5,651 4,367 4,367 4,367 4,367 其他收益 634 133 15 0 0 固定资产 1,227 715 548 453 400 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 6,256 5,694 4,691 4,202 3,963 投资净收益 -532 -436 -258 -284 -284 其他非流动资产 4,243 3,657 3,657 3,657 3,657 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 41,831 33,159 32,865 34,158 37,382 营业利润 -8,246 -5,025 -1,517 670 2,022 流动负债 17,093 18,104 19,309 19,995 21,391 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 6,621 7,456 7,374 7,292 7,210 营业外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 4,292 4,334 5,433 5,721 6,654 利润总额 -8,246 -5,025 -1,517 670 2,022 其他流动负债 6,180 6,314 6,501 6,982 7,527 所得税 104 79 -18 64 193 非流动负债 9,498 651 651 651 651 净利润 -7,508 -4,812 -1,499 606 1,829 长期借款 8,683 1 1 1 1 少数股东损益 -11 11 -17 -1 -1 其他非流动负债 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 -7,497 -4,822 -1,482 607 1,830 负债合计 26,591 18,755 19,960 20,646 22,042 non-gaap归母净利 -6,692 -3,425 -175 1,986 3,361 少数股东权益 2 12 -5 -6 -7 Non-GAAPEPS（元/股） -16.9 -8.3 -0.4 4.8 8.0 股本 0 0 0 0 0 资本公积 36,623 40,445 40,445 40,445 40,445 主要财务比率 留存收益 -21,386 -26,054 -27,536 -26,928 -25,098 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 15,238 14,392 12,910 13,517 15,347 成长能力 负债和股东权益 41,831 33,159 32,865 34,158 37,382 营业收入（%） 13.0 2.9 18.5 13.6 12.4 营业利润（%） -22.8 39.1 69.8 144.2 201.6 归属于母公司净利润（%） -10.4 35.7 69.3 141.0 201.3 获利能力毛利率（%） 17.6 24.2 32.7 36.6 38.0 现金流量表（百万元） 净利率（%） -34.2 -21.4 -5.6 2.0 5.4 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） -49.2 -33.5 -11.5 4.5 11.9 经营活动现金流 -3,911 267 225 4,477 2,633 ROIC（%） -27.4 -25.1 -8.6 1.8 6.6 净利润 -7,508 -4,812 -1,499 606 1,829 偿债能力 折旧摊销 3,337 2,730 2,500 1,914 1,623 资产负债率（%） 63.6 56.6 60.7 60.4 59.0 财务费用 30 378 244 259 367 净负债比率（%） 27.0 34.1 38.3 39.1 39.7 投资损失 1,127 897 0 0 0 流动比率 1.4 1.0 1.0 1.1 1.2 营运资金变动 -1,152 449 -775 1,957 -819 速动比率 1.4 1.0 1.0 1.1 1.2 其他经营现金流 255 625 -244 -259 -367 营运能力 投资活动现金流 10,609 1,762 -1,330 -1,330 -1,330 总资产周转率 0.5 0.6 0.8 0.9 1.0 资本支出 -2,738 -1,330 -1,330 -1,330 -1,330 应收账款周转率 16.2 15.5 15.5 15.5 15.5 长期投资 -1,466 -133 0 0 0 应付账款周转率 5.1 5.2 5.5 5.4 5.5 其他投资现金流 14,814 3,225 0 0 0 每股指标（元） 筹资活动现金流 -4,355 -5,075 -82 -82 -82 每股收益（最新摊薄） -16.9 -8.3 -0.4 4.8 8.0 短期借款 251 -82 -82 -82 -82 每股经营现金流（最新摊薄） -9.5 0.6 0.5 10.8 6.4 少数股东注资 -57 -7 0 0 0 每股净资产（最新摊薄） 36.9 34.9 31.2 32.7 37.1 发行普通股所得款项 0 2,689 0 0 0 估值比率 所得款项其他筹资现金流 -4,549 -7,675 0 0 0 P/S 2.4 2.4 2.1 1.8 1.6 现金净增加额 2,664 -2,946 -1,186 3,065 1,221 EV/EBITDA -7.9 -15.4 -300.6 26.6 15.7 发行可转换优先票据00000P/E-7.8-16.0-315.127.916.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年11月18日收盘价 图表1：哔哩哔哩财务预测：年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入（百万元）总收入 21,899 22,528 26,690 30,312 34,065 游戏 5,021 4,021 5,607 6,792 7,827 直播及增